美的集團(tuán) 

　　Q3凈利YOY+15%，符合預(yù)期 

　　公司業(yè)績(jī)：公司2024年Q1-Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3189.7億元，YOY+9.6%,錄得歸母凈利317.0億元，YOY+14.4%,扣非后歸母凈利潤(rùn)303.8億元，YOY+13.2%,公司業(yè)績(jī)符合預(yù)期。其中Q3單季實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1017.0億元，YOY+8.1%,錄得歸母凈利108.9億元，YOY+14.9%,扣非后歸母凈利102.0億元，YOY+11.0%。

　　家電整體穩(wěn)步增長(zhǎng)，機(jī)器人業(yè)務(wù)仍舊承壓：分業(yè)務(wù)來(lái)看，公司前三季度智能家居、新能源及工業(yè)技術(shù)、智能建筑科技、機(jī)器人及自動(dòng)化分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2154、254、224、208億元，YOY分別+10%、+19%、+6%、-9%。智能家電板塊內(nèi)銷估計(jì)仍受承壓，尚未反映家電補(bǔ)貼政策的刺激，海外延續(xù)較快增長(zhǎng)，新能源及工業(yè)技術(shù)伴隨電動(dòng)車的銷售增長(zhǎng)增速較快，而機(jī)器人業(yè)務(wù)受到工業(yè)企業(yè)投資壓力繼續(xù)疲弱。

　　Q3綜合毛利下降，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降較多：公司Q3單季度綜合毛利率同比下降1.1個(gè)百分點(diǎn)至26.4%，我們認(rèn)為主要是原材料價(jià)格變動(dòng)及公司內(nèi)外銷比重變動(dòng)所致。Q3期間費(fèi)用率為14.4%，同比下降1.4個(gè)百分點(diǎn)，主要是管理費(fèi)用率下降0.3個(gè)百分點(diǎn)及外匯收益使得財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降2個(gè)百分點(diǎn)，銷售費(fèi)用率則隨著銷售力度增加，同比增加0.8個(gè)百分點(diǎn)。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：展望Q4，國(guó)家推動(dòng)家電以舊換新政策將助力家電消費(fèi)穩(wěn)步增長(zhǎng)，公司將持續(xù)受益，海外市場(chǎng)開拓也將助力海外收入增長(zhǎng)，此外，2024員工持股計(jì)劃綁定團(tuán)隊(duì)，助力盈利質(zhì)量提升。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年凈利潤(rùn)分別為390.6億元、440.5億元、491.1億元，YOY分別+15.8%、+12.8%、+11.5%，EPS分別為5.6元、6.3元、7.0元，A股P/E分別為13X、11X、10X，H股分別為12X、11X、9X,目前估值合理，股息率預(yù)估4%以上，維持“買進(jìn)”的投資建議。

　　風(fēng)險(xiǎn)提升：刺激政策效果不及預(yù)期；原材料價(jià)格上漲；匯率波動(dòng) 

　　長(zhǎng)安汽車 

　　自主新能源持續(xù)發(fā)力，10月銷量環(huán)比提升 

　　10月合計(jì)銷量25.1萬(wàn)輛，環(huán)比提升17.7%

　　公司發(fā)布10月產(chǎn)銷快報(bào)，公司10月合計(jì)銷量25.1萬(wàn)輛，同比提升4.1%，環(huán)比提升17.7%；1-10月累計(jì)銷量215.6萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)2.1%。自主乘用車10月銷量16.8萬(wàn)輛，同比提升3.4%，環(huán)比提升29.9%；1-10月累計(jì)銷量132.9萬(wàn)輛，同比下滑0.9%。

　　自主新能源品牌持續(xù)出新，助推銷量環(huán)比大幅提升

　　長(zhǎng)安汽車自主品牌新能源10月銷量8.5萬(wàn)輛，同比增加48.6%，環(huán)比增長(zhǎng)56.8%；1-10月累計(jì)銷量53.3萬(wàn)輛，同比增加46.4%。其中，長(zhǎng)安啟源10月銷售1.8萬(wàn)輛；深藍(lán)汽車10月銷售2.9萬(wàn)輛；阿維塔10月銷售1.0萬(wàn)輛。

　　新車方面，9月26日，阿維塔07正式發(fā)布，新車提供純電和增程共6個(gè)版本可選，純電版本售價(jià)區(qū)間為22.99萬(wàn)元-28.99萬(wàn)元；增程版本售價(jià)區(qū)間為21.99萬(wàn)元-27.99萬(wàn)元，其中增程車型首搭昆侖增程技術(shù)；全系搭載HarmonyOS鴻蒙座艙和華為乾崑智駕ADS3.0。阿維塔07上市20小時(shí)大定11673輛；阿維塔全系銷量同比環(huán)比均翻倍，創(chuàng)歷史新高，展現(xiàn)出較強(qiáng)的市場(chǎng)需求。11月2日，阿維塔12雙動(dòng)力正式上市，有望助推銷量更進(jìn)一步。

　　9月20日，深藍(lán)L07正式發(fā)布，純電版本售價(jià)區(qū)間為15.19萬(wàn)元-16.69萬(wàn)元；增程版本售價(jià)區(qū)間為15.19萬(wàn)元-17.39萬(wàn)元。深藍(lán)L07為20萬(wàn)元以內(nèi)首款，搭載華為乾崑智駕ADSSE的中型轎車。

　　自主品牌新能源汽車推陳出新，產(chǎn)品力較強(qiáng)，有望延續(xù)銷量勢(shì)頭，持續(xù)發(fā)力。

　　自主品牌出海延續(xù)強(qiáng)勢(shì)，同時(shí)加速海外布局

　　長(zhǎng)安汽車2024年10月自主品牌海外銷量3.1萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)33.9%，環(huán)比增長(zhǎng)0.9%；1-10月自主品牌海外累計(jì)銷量31.9萬(wàn)輛，同比增加61.8%，出海延續(xù)強(qiáng)勢(shì)。海外布局方面，在東南亞區(qū)域，長(zhǎng)安汽車將建成首個(gè)集研、產(chǎn)、供、銷、運(yùn)于一體的基地，并輻射全球右舵市場(chǎng)。泰國(guó)羅勇工廠項(xiàng)目建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)，預(yù)計(jì)2025年1季度將正式投入使用，初期產(chǎn)量10萬(wàn)臺(tái)，后續(xù)將擴(kuò)容至20萬(wàn)臺(tái)。在中南美洲市場(chǎng)，長(zhǎng)安汽車將聚焦燃油車領(lǐng)域，以墨西哥市場(chǎng)為錨點(diǎn)。今年將在該區(qū)域完成深藍(lán)、長(zhǎng)安啟源、阿維塔三大新能源品牌發(fā)布，預(yù)計(jì)到2030年長(zhǎng)安銷量將達(dá)到20萬(wàn)輛。今年2月已在墨西哥設(shè)立了銷售公司，更好助力本地化運(yùn)營(yíng)。

　　投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年歸母凈利潤(rùn)為85.6/114.0/127.2億元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新車型銷量不及預(yù)期，高端化不及預(yù)期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。 

　　中信特鋼 

　　24Q3業(yè)績(jī)環(huán)比承壓，關(guān)注高端產(chǎn)品放量 

　　公司發(fā)布2024年三季報(bào)，業(yè)績(jī)符合市場(chǎng)預(yù)期。報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入835.04億元，同比下降3.37%，歸母凈利潤(rùn)38.36億元，同比下降12.3%。公司單三季度歸母凈利潤(rùn)11.11億元，同比下降16.77%，環(huán)比二季度的13.66億元下降18.66%，業(yè)績(jī)符合市場(chǎng)預(yù)期。

　　三季度行業(yè)景氣明顯回落，鋼價(jià)下行影響企業(yè)利潤(rùn)，但公司憑借特鋼業(yè)務(wù)的抗周期性，毛利率仍維持相對(duì)穩(wěn)健。根據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，受下游需求較弱影響，2024Q3中國(guó)熱軋板和冷軋板均價(jià)環(huán)比分別下跌11.98%、11.08%至3357元/噸、3812元/噸；同時(shí)根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，2024Q3中國(guó)黑色金屬和壓延加工業(yè)利潤(rùn)總額為-338億元，環(huán)比由盈利轉(zhuǎn)為虧損，行業(yè)整體壓力較大。受此影響，公司Q3營(yíng)業(yè)總收入環(huán)比下跌7.27%，但毛利率環(huán)比Q2的12.3%小幅提升至12.51%，體現(xiàn)了特鋼在行業(yè)景氣下行時(shí)的較強(qiáng)抗周期性。

　　期間費(fèi)用整體小幅增長(zhǎng)，研發(fā)投入維持高水平。2024前三季度，公司期間費(fèi)用整體有一定增長(zhǎng)，同比增長(zhǎng)1.23%至61.51億元：其中管理費(fèi)用約15.3億元，同比增長(zhǎng)4.75%；銷售費(fèi)用5.01億元，同比增長(zhǎng)2.64%；財(cái)務(wù)費(fèi)用6.5億元，同比增長(zhǎng)13.89%；研發(fā)費(fèi)用34.69億元，同比下降2.43%。

　　高端產(chǎn)品產(chǎn)銷量預(yù)期增長(zhǎng)，關(guān)注產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化進(jìn)程。在高端產(chǎn)品方面，2024H1公司“兩高一特”產(chǎn)品銷量同比增長(zhǎng)24%，重點(diǎn)培育的“小巨人”品種(細(xì)分市場(chǎng)領(lǐng)域的隱形冠軍)鋼材銷量同比增長(zhǎng)15.22%�？紤]到此部分高端產(chǎn)品主要對(duì)應(yīng)制造業(yè)領(lǐng)域，下游需求較為穩(wěn)定，且客戶渠道打開后有望持續(xù)放量，我們預(yù)計(jì)公司高端產(chǎn)品占比全年占比將穩(wěn)步提升，驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品結(jié)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，有效降低中端產(chǎn)品利潤(rùn)波動(dòng)對(duì)業(yè)績(jī)的不利影響。

　　投資分析意見：三季度行業(yè)景氣度大幅下降，導(dǎo)致鋼價(jià)環(huán)比明顯回落，我們下調(diào)24/25/26年公司歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至51.68/54.63/59.93億元(原預(yù)測(cè)為55.03/60.57/66.02億元)，對(duì)應(yīng)24-26年P(guān)E分別為13倍、12倍和11倍。但隨著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，預(yù)計(jì)公司噸鋼盈利能力有望企穩(wěn)回升。公司汽車鋼、能源用鋼業(yè)務(wù)與南鋼股份（600282）、首鋼股份（000959）、寶鋼股份（600019）可比，高溫合金等高端產(chǎn)品與久立特材（002318）可比，當(dāng)前可比公司24年平均PE約為17倍，高于公司24年13倍PE，故維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：公司產(chǎn)銷量下降；下游需求大幅回落；原材料成本大幅上漲。 

　　燕京啤酒 

　　外部需求承壓，內(nèi)部改革提效 

　　事件：公司披露2024年三季報(bào)，2024前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入128.46億，同比增長(zhǎng)3.47%，歸母凈利潤(rùn)12.88億，同比增長(zhǎng)34.73%；2024Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入48億，同比增長(zhǎng)0.19%，歸母凈利潤(rùn)5.3億，同比增長(zhǎng)19.84%。公司業(yè)績(jī)符合預(yù)期。

　　投資評(píng)級(jí)與估值：維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè)2024~2026年歸母凈利潤(rùn)為9.35/11.5/13.8億，分別同比增長(zhǎng)45%/23%/20%，最新收盤價(jià)對(duì)應(yīng)2024~2026年P(guān)E為32/26/21x。我們認(rèn)為燕京啤酒（000729）不斷強(qiáng)化U8為核心的全國(guó)性大單品，并拓展區(qū)域大單品、特色單品的產(chǎn)品矩陣，在啤酒行業(yè)高端化的浪潮中具備可觀的成長(zhǎng)空間。在國(guó)企改革的大背景下，公司十四五期間有望持續(xù)實(shí)現(xiàn)階梯式的發(fā)展。伴隨公司不斷提升內(nèi)部管理水平，優(yōu)化產(chǎn)能利用率，利潤(rùn)率提升空間廣闊，未來(lái)有望維持可觀的凈利潤(rùn)增速，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　餐飲疲軟影響啤酒需求，24Q3啤酒銷量同比基本持平。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，今年7~9月限額以上企業(yè)餐飲收入同比分別為-0.7%，+0.4%，+0.7%，作為啤酒的核心消費(fèi)場(chǎng)景，餐飲表現(xiàn)疲軟拖累啤酒需求。根據(jù)公司公告，公司2024前三季度實(shí)現(xiàn)啤酒銷量344.74萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)0.48%，其中24Q3銷量同比增長(zhǎng)0.1%，我們預(yù)計(jì)燕京U8依然逆勢(shì)實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。24Q3公司噸價(jià)4201.98元/噸(營(yíng)業(yè)收入/銷量計(jì)算)，同比持平�？紤]到U8大單品全國(guó)化的過(guò)程中，為提升渠道覆蓋，貨折較多，因此一定程度上壓制了噸價(jià)表現(xiàn)。當(dāng)前U8已經(jīng)具備一定規(guī)模和影響力，伴隨公司收緊費(fèi)用核銷政策，強(qiáng)化對(duì)U8價(jià)盤的控制，那么未來(lái)噸價(jià)的潛力有望得到進(jìn)一步釋放。

　　改革提效驅(qū)動(dòng)盈利能力提升。根據(jù)公司公告，24Q3公司噸成本2185元/噸，同比持平，毛利率47.99%，同比持平。費(fèi)用端，2024Q4公司銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為13.9%/10.9%/1.7%，分別同比-2/+1.8/-1.2pct，公司通過(guò)深化卓越管理體系、優(yōu)化供應(yīng)鏈管理、強(qiáng)化精細(xì)化管理等措施，有效提升了運(yùn)營(yíng)效率，帶來(lái)費(fèi)用率的整體改善。24Q3公司少數(shù)股東損益(主要是來(lái)自非全資子公司漓泉啤酒)1.12億，同比提升6%，少數(shù)股東損益占凈利潤(rùn)比例17.47%，同比下降1.72pct。漓泉等少數(shù)股東損益占比下降反映內(nèi)部改革提效帶來(lái)盈利能力提升。24Q3公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利率11%，同比提升1.8pct。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料成本大幅度提升，競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致價(jià)格戰(zhàn)，U8全國(guó)化不及預(yù)期。 

　　五糧液 

　　24Q3點(diǎn)評(píng)：需求承壓致增速放緩，重視分紅提高股東回報(bào) 

　　事件：公司發(fā)布24年三季報(bào)，24年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入679.16億，同比增長(zhǎng)8.6%，歸母凈利潤(rùn)249.31億，同比增長(zhǎng)9.19%。其中24Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入172.68億，同比增長(zhǎng)1.39%，歸母凈利潤(rùn)58.74億，同比增長(zhǎng)1.34%。我們?cè)跇I(yè)績(jī)前瞻中預(yù)測(cè)公司24Q3營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)5%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)6%，公司收入業(yè)績(jī)略低于預(yù)期。

　　公司發(fā)布2024-2026年股東回報(bào)規(guī)劃，2024-2026年度，公司每年度現(xiàn)金分紅總額占當(dāng)年歸母凈利潤(rùn)的比例不低于70%，且不低于200億元(含稅)；公司每年度的現(xiàn)金分紅可分一次或多次。

　　投資評(píng)級(jí)與估值：由于外部需求疲軟，略下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè)24-26年歸母凈利潤(rùn)分別為323.4、340.7、358.6億(前次為335.75、369.6、403.19億)，同比增長(zhǎng)7%、5%和5%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)24-26年P(guān)E分別為18x、17x、16x，維持買入評(píng)級(jí)。中長(zhǎng)期看，五糧液（000858）是千元價(jià)格帶的第一品牌，是品牌力最強(qiáng)的濃香白酒，在白酒行業(yè)頭部集中的大趨勢(shì)下，公司中長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)的趨勢(shì)明確。

　　外部需求承壓致增速放緩。24Q3公司營(yíng)業(yè)收入172.68億，同比增長(zhǎng)1.39%。公司三季度收入增速放緩，主因外部需求疲軟，餐飲消費(fèi)，特別是中高端餐飲承壓，中秋國(guó)慶雙節(jié)禮贈(zèng)需求下降。公司于今年春節(jié)前對(duì)主力產(chǎn)品8代五糧液提價(jià)至1019元，三季度批價(jià)在930-940元，經(jīng)銷商打款意愿受到一定影響。但公司在千元價(jià)格帶需求仍有韌性，且戰(zhàn)術(shù)產(chǎn)品1618通過(guò)加大消費(fèi)者投入，積極拓展市場(chǎng)份額。經(jīng)典五糧液換新布局也在扎實(shí)推進(jìn)。

　　24Q3凈利率34.02%，同比保持穩(wěn)定。24Q3毛利率76.17%，同比提升2.77pct，預(yù)計(jì)主因產(chǎn)品價(jià)格提升；稅率14.85%，同比下降0.03pct；銷售費(fèi)用率14.03%，同比提升2.83pct，預(yù)計(jì)主因市場(chǎng)投入加大；管理費(fèi)用(含研發(fā)費(fèi)用)率4.54%，同比提升0.32pct。

　　24Q3經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額163.66億，同比增長(zhǎng)47.99%，其中銷售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金282.11億，同比增長(zhǎng)18.7%，現(xiàn)金流增速顯著快于收入增速，主因應(yīng)收款項(xiàng)融資(銀行承兌匯票)變動(dòng)。24Q3末應(yīng)收款項(xiàng)融資75.75億，環(huán)比下降120億，23Q3末應(yīng)收款項(xiàng)融資203.48億，環(huán)比下降51.5億。24Q3末預(yù)收賬款74.63億，環(huán)比減少13.18億，23Q3末預(yù)收賬款42.17億，環(huán)比增加2.97億。

　　股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：批價(jià)上行，業(yè)績(jī)超預(yù)期。

　　核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)濟(jì)下行影響高端白酒整體需求。 

　　順鑫農(nóng)業(yè) 

　　24Q3點(diǎn)評(píng)：白酒業(yè)務(wù)基本穩(wěn)定，肉類業(yè)務(wù)減虧 

　　事件：公司公布2024年三季報(bào)，根據(jù)公司公告，2024年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入73.17億，同比下降16.92%，歸母凈利潤(rùn)3.82億，同比增長(zhǎng)230.72%。單24Q3實(shí)現(xiàn)收入16.3億，同比下降37.2%，歸母凈利潤(rùn)為虧損0.41億，去年同期為虧損2.11億，同比減虧。我們?cè)跇I(yè)績(jī)前瞻中預(yù)測(cè)單季度扭虧，公司利潤(rùn)低于我們預(yù)期。

　　投資評(píng)級(jí)與估值：考慮二季度以來(lái)宏觀需求整體承壓，公司白酒業(yè)務(wù)加大投入培育新品，鞏固市場(chǎng)，下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè)24-26年歸母凈利潤(rùn)分別為3.52、4.52、5.52億(前次為4.98億、6.98億、9.05億)，24年扭虧，25、26年同比增長(zhǎng)28%、22%，最新收盤價(jià)對(duì)應(yīng)PE為40x、31x、25x。牛欄山酒依然是大眾白酒頭部品牌，具備全國(guó)化的渠道網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)，并在更加積極的推進(jìn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)轉(zhuǎn)型。公司白酒業(yè)務(wù)對(duì)應(yīng)估值(24E)為22xPE，參考可比白酒公司平均PE為26x，當(dāng)前還有21%的空間。公司23年剝離地產(chǎn)，聚焦酒肉，主業(yè)更加清晰，今年以來(lái)白酒業(yè)務(wù)堅(jiān)持鞏固老產(chǎn)品、培育新產(chǎn)品，做長(zhǎng)期布局，豬肉業(yè)務(wù)調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)逐步扭虧，兩項(xiàng)業(yè)務(wù)呈改善向好趨勢(shì)；今年2月大股東公告增持股票(7月完成增持，計(jì)算增持成本15.87元/股)，彰顯對(duì)公司長(zhǎng)期發(fā)展信心�；�于以上因素，盡管下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，我們依然維持買入評(píng)級(jí)。

　　白酒業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定，鞏固基本盤培育新增長(zhǎng)點(diǎn)。三季度公司整體收入16.3億，大幅下降主因去年底剝離地產(chǎn)業(yè)務(wù)，同時(shí)豬肉業(yè)務(wù)控制規(guī)模，優(yōu)化盈利能力。預(yù)計(jì)收入主要為白酒貢獻(xiàn)。我們預(yù)計(jì)公司前三季度白酒收入略有增長(zhǎng)，基本維持上半年趨勢(shì)，預(yù)計(jì)單三季度白酒收入和凈利潤(rùn)同比基本穩(wěn)定。公司白酒策略保持不變，今年繼續(xù)推廣“金標(biāo)牛煙火氣餐廳榜”活動(dòng)，加大金標(biāo)產(chǎn)品在餐飲渠道和重點(diǎn)市場(chǎng)的鋪市力度；同時(shí)鞏固白牛二基本盤，維護(hù)優(yōu)勢(shì)市場(chǎng)；北京大本營(yíng)市場(chǎng)優(yōu)化渠道和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提升盈利能力。

　　肉類業(yè)務(wù)延續(xù)減虧趨勢(shì)。公司豬肉板塊今年目標(biāo)為減虧，策略為控制產(chǎn)業(yè)鏈中間環(huán)節(jié)屠宰的銷量，加大產(chǎn)業(yè)鏈上游種豬養(yǎng)殖和下游肉制品深加工的收入比重，目前主要以優(yōu)化控制屠宰規(guī)模為主。預(yù)計(jì)三季度延續(xù)減虧趨勢(shì)，根據(jù)中報(bào)，上半年屠宰分部虧損4774萬(wàn)，養(yǎng)殖分部虧損1811萬(wàn)。

　　股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：白酒增長(zhǎng)超預(yù)期。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：低端酒競(jìng)爭(zhēng)加劇。 

　　城發(fā)環(huán)境 

　　2024年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：三季度業(yè)績(jī)?cè)鏊俪�預(yù)期，盈利能力逐漸提升 

　　投資要點(diǎn)：

　　城發(fā)環(huán)境（000885）發(fā)布2024年三季度報(bào)告，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入47.19億元，同比減少1.87%；歸母凈利潤(rùn)8.64億元，同比減少1.54%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~11.20億元，同比增加12.32%；基本每股收益每股1.346元，同比減少1.54%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率11%，同比減少1.68%。

　　其中第三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.28億元，同比增加16.24%；歸母凈利潤(rùn)3.74億元，同比增加31.68%；基本每股收益每股0.5826元，同比增加31.68%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率4.66%，同比增加0.69%。

　　公司第三季度業(yè)績(jī)?cè)鏊俪�預(yù)期，盈利能力逐步提升

　　公司第三季度歸母凈利潤(rùn)增速超過(guò)我們預(yù)期，一方面公司單三季度營(yíng)收增長(zhǎng)至16.24%，另一方面公司盈利能力提升并加強(qiáng)成本管控，壓降了財(cái)務(wù)費(fèi)用和管理費(fèi)用。隨著公司固廢項(xiàng)目產(chǎn)能逐步釋放，高毛利率的環(huán)保運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)收入持續(xù)提升，2024年以來(lái)公司盈利能力逐步增強(qiáng)。2024年，公司第一至第三季度凈利率呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，分別為18.41%、20.21%、22.13%，第三季度凈利率同比提升2.98個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比提升1.92個(gè)百分點(diǎn)。期間費(fèi)用管控方面，第三季度，公司管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用分別為9782萬(wàn)元、1.44億元，分別同比下降8.13%、4.12%。由于加大市場(chǎng)開拓力度，公司銷售費(fèi)用為883萬(wàn)元，同比增加47.87%。

　　第三季度公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流大幅改善

　　第三季度，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為4.86億元，同比增長(zhǎng)59.87%，較二季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流情況大幅改善。前三季度公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~11.20億元，同比增加12.32%，主要系公司銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金增加。在現(xiàn)金流改善的同時(shí)，三季度末公司應(yīng)收賬款達(dá)35.67億元，較年初增加36.44%。

　　圍繞“戰(zhàn)略同心圓”發(fā)展思路，公司持續(xù)中標(biāo)新項(xiàng)目

　　環(huán)保行業(yè)整體已進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展期。固廢處理業(yè)務(wù)方面，上半年公司在重點(diǎn)垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目所在地拓展前端環(huán)衛(wèi)業(yè)務(wù)，相繼中標(biāo)安陽(yáng)市、臨潁縣、原陽(yáng)縣、鄭州市二七區(qū)等清掃保潔及綠化管養(yǎng)項(xiàng)目，收購(gòu)河南城發(fā)桑德新增洛陽(yáng)、桐柏、湯陰環(huán)衛(wèi)項(xiàng)目。公司熱電聯(lián)產(chǎn)業(yè)務(wù)進(jìn)展順利，已有10個(gè)垃圾發(fā)電供熱改造項(xiàng)目投產(chǎn)，供熱量同比增加29.38%。水處理業(yè)務(wù)方面，連續(xù)中標(biāo)固始、潢川、鞏義污水項(xiàng)目，鄢陵三污進(jìn)入設(shè)備安裝階段，注冊(cè)成立信陽(yáng)水務(wù)集團(tuán)。

　　繼生活垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目相繼投入運(yùn)營(yíng)后，公司持續(xù)加大市場(chǎng)開拓力度。根據(jù)10月16日公告，公司中標(biāo)輝縣市農(nóng)村全域垃圾清運(yùn)一體化項(xiàng)目，中標(biāo)金額4560萬(wàn)元。10月31日，公司作為聯(lián)合體成員中標(biāo)“鞏義市靜脈產(chǎn)業(yè)園生活垃圾焚燒發(fā)電等五個(gè)子項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)服務(wù)”，其中生活垃圾焚燒發(fā)電中標(biāo)單價(jià)87.57元/噸，市政污泥干化處理中標(biāo)單價(jià)158.90元/噸。園區(qū)污水處理中標(biāo)單價(jià)39.25元/噸，項(xiàng)目預(yù)算總金額1.41億元。

　　盈利預(yù)測(cè)和估值

　　公司聚焦環(huán)保行業(yè)，環(huán)保運(yùn)營(yíng)收入占比持續(xù)提升，盈利能力進(jìn)一步增強(qiáng)。公司固廢處理項(xiàng)目產(chǎn)能提升，現(xiàn)金流狀況持續(xù)改善，也有利于提升公司未來(lái)的現(xiàn)金分紅比例。

　　預(yù)計(jì)公司2024-2026年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)分別為10.37億元、11.01億元和11.67億元，對(duì)應(yīng)每股收益為1.61、1.71和1.82元/股，按照11月11日14.05元/股收盤價(jià)計(jì)算，對(duì)應(yīng)PE分別為8.70X、8.20X和7.73X，考慮到公司估值水平和行業(yè)發(fā)展前景，維持公司“買入”投資評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加�。贿\(yùn)營(yíng)效率提升不及預(yù)期；補(bǔ)貼回款不及預(yù)期；系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。 

　　海信家電 

　　2024年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：Q3表現(xiàn)符合預(yù)期，出口業(yè)務(wù)增長(zhǎng)顯著 

　　Q3表現(xiàn)符合預(yù)期。公司2024年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入705.79億元，同比增長(zhǎng)8.75%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)27.93億元，同比增長(zhǎng)15.13%，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)22.89億元，同比增長(zhǎng)10.99%；其中，Q3單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收219.37億元，同比-0.08%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.77億元，同比-16.29%，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)5.86億元，公司Q3整體表現(xiàn)符合我們此前在業(yè)績(jī)前瞻中給到的預(yù)期。

　　內(nèi)外共振，Q4白電景氣度有望再提升。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2024年1-9月家用空調(diào)實(shí)現(xiàn)總/內(nèi)/外銷量15484/8377/7107萬(wàn)臺(tái)，同比分別+13.0%/+0.7%/+32.1%，冰箱實(shí)現(xiàn)總/內(nèi)/外銷量7121/3198/3923萬(wàn)臺(tái)，同比分別+11.0%/+1.5%/+20.3%，洗衣機(jī)實(shí)現(xiàn)總/內(nèi)/外銷量6442/3114/3328萬(wàn)臺(tái)，同比分別+10.8%/+4.2%/+17.7%。三大白電內(nèi)銷市場(chǎng)整體保持平穩(wěn)，出口方面在一帶一路等新興市場(chǎng)需求高企拉動(dòng)下，呈現(xiàn)高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。排產(chǎn)方面，根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，家空10-12月內(nèi)銷排產(chǎn)分別同比+5%/+19%/+21%，出口呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，10-12月排產(chǎn)同比+51%/+66%/+49%；冰箱內(nèi)銷10-12月排產(chǎn)同比+15%/+14%/+18%，出口同比+11%/+5%/+5%。展望Q4，在國(guó)內(nèi)“以舊換新”政策加持及海外積極備貨等因素共同影響下，白電景氣度有望上揚(yáng)。央空方面，根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2024年1-8月央空實(shí)現(xiàn)總銷額859.5億元，同比+2.0%，其中內(nèi)/外銷分別實(shí)現(xiàn)736.9/122.8億元，同比分別-2.4%/+40.0%，外銷拉動(dòng)顯著；公司層面，央空內(nèi)銷占比較高，受竣工下滑等因素影響較大，但大規(guī)模設(shè)備更新有望對(duì)央空帶來(lái)顯著提速，年累訂單增幅較好；而海外業(yè)務(wù)起步較晚，整體基數(shù)小，Q3單季度實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，目前公司在東歐、中東等地認(rèn)知度較高，后續(xù)公司將逐步突破海外重點(diǎn)區(qū)域。

　　原材料價(jià)格上漲傳導(dǎo)+內(nèi)外銷占比變化，Q3毛利率同比回落。公司前三季度實(shí)現(xiàn)銷售毛利率21.12%，同比-0.98pct，其中Q3單季度毛利率同比-2.45pcts至20.76%，我們預(yù)計(jì)主要系Q3內(nèi)外銷業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化及24H1銅、鋁原材料價(jià)格上漲影響傳導(dǎo)等因素所致。期間費(fèi)用率方面，前三季度銷售費(fèi)用率同比-0.60pct至10.13%，管理費(fèi)用率同比微增0.10pct至2.52%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比提升0.46pct至-0.02%，最終錄得公司前三季度凈利率5.90%，同比微降0.21pct。

　　維持“買入”投資評(píng)級(jí)。我們維持此前對(duì)于公司的盈利預(yù)測(cè)，24-26年預(yù)計(jì)分別可實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)34.89/40.12/46.14億元，同比分別+23%/+15%/+15%，對(duì)應(yīng)當(dāng)前市盈率分別為11/10/9倍，維持“買入”投資評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。 

　　川儀股份 

　　工業(yè)自動(dòng)化儀表的“中國(guó)艾默生” 

　　投資要點(diǎn)

　　國(guó)內(nèi)工業(yè)自動(dòng)化儀表龍頭，穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)凸顯韌性

　　川儀股份（603100）是全國(guó)三大儀器儀表基地之一，國(guó)內(nèi)綜合型工業(yè)自動(dòng)化儀表龍頭。2017-2023年公司營(yíng)收從31.3億元增長(zhǎng)至74.1億元，CAGR約15%；歸母凈利潤(rùn)從1.6億元增長(zhǎng)至7.4億元，CAGR約29%。2024年公司在內(nèi)外部需求減弱&下游資本開支增速放緩背景下，業(yè)績(jī)依舊保持韌性，2024Q1-Q3公司營(yíng)收約56.2億元，同比+3%，歸母凈利潤(rùn)約5.6億元，同比+4%

　　石化行業(yè)資本開支有望上行，驅(qū)動(dòng)千億儀表市場(chǎng)

　　公司下游應(yīng)用主要為化工(石油石化+基礎(chǔ)化工)、冶金、電力等流程工業(yè)領(lǐng)域，我們認(rèn)為后續(xù)行業(yè)需求驅(qū)動(dòng)主要為(1)石油石化：“兩桶油”有能力且有意愿進(jìn)行資本開支，2024年資本開支預(yù)算約3900億元，同比-7%，增速雖有下降但收縮意愿不強(qiáng)，“以舊換新”&“降碳行動(dòng)”下，有望進(jìn)行規(guī)模性設(shè)備更新替換。(2)基礎(chǔ)化工：“穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策”有望改善地產(chǎn)&消費(fèi)等終端需求，順周期行業(yè)景氣度有望提升。我們預(yù)計(jì)2024年中國(guó)工業(yè)自動(dòng)化市場(chǎng)約3500億元，其中流程工業(yè)市場(chǎng)約1700億元，自動(dòng)化儀表(控制閥+儀器儀表)市場(chǎng)約850億元。

　　成功替換二線外資，強(qiáng)勢(shì)沖擊一線艾默生

　　國(guó)內(nèi)工業(yè)自動(dòng)化儀表市場(chǎng)近千億，但價(jià)值最高的高端市場(chǎng)長(zhǎng)期被外資品牌占據(jù)，目前川儀已經(jīng)完成對(duì)二線外資的替代，正沖擊一線外資艾默生。(1)控制閥排名第2：約450億元市場(chǎng)艾默生市占率約18%，川儀約6.5%。(2)壓力變送器排名第3：約60億元市場(chǎng)，橫河+艾默生市占率超50%，川儀約7%。(3)流量計(jì)排名第4：約110億元市場(chǎng)，艾默生市占率約7%，川儀約5%。(4)溫度計(jì)排名第1：約60億元市場(chǎng)，川儀市占率約8%，超過(guò)艾默生。

　　多條護(hù)城河加持，有望成為“中國(guó)艾默生”

　　川儀是內(nèi)資中的艾默生：(1)產(chǎn)品全&技術(shù)好：國(guó)內(nèi)同行規(guī)模最大、產(chǎn)品門類最全(10大類)系統(tǒng)集成能力最強(qiáng)，部分核心產(chǎn)品技術(shù)性能對(duì)標(biāo)國(guó)際龍頭。(2)“2+3”直銷體系：打造區(qū)域銷售+產(chǎn)品銷售兩級(jí)互補(bǔ)機(jī)制，建立“銷售+技術(shù)支持+服務(wù)”的“營(yíng)銷鐵三角”。(3)資質(zhì)好&產(chǎn)能夠：客戶以大型央國(guó)企+民營(yíng)龍頭為主，是2021年行業(yè)中唯一進(jìn)入中石化控制閥+執(zhí)行機(jī)構(gòu)供應(yīng)商名單的企業(yè)；“數(shù)智川儀”成功提產(chǎn)70%-189%，且擬定增募資6.6億元擴(kuò)充產(chǎn)能

　　高護(hù)城河且盈利穩(wěn)定增長(zhǎng)，給予“買入”評(píng)級(jí)

　　我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年的營(yíng)業(yè)收入分別為77.5/85.1/97.4億元，分別同比增長(zhǎng)約5%/10%/14%；歸母凈利潤(rùn)分別為7.7/8.8/10.3億元，分別同比增長(zhǎng)4%/14%/18%；EPS分別為1.5/1.7/2.0元/股，2024-2026年CAGR為16%。鑒于公司是國(guó)內(nèi)綜合型工業(yè)自動(dòng)化儀表龍頭疊加多條護(hù)城河加持，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇；產(chǎn)能建設(shè)不及預(yù)期。

　　華貿(mào)物流 

　　集運(yùn)運(yùn)價(jià)走高Q3營(yíng)收大幅增長(zhǎng)，干線成本波動(dòng)毛利率相對(duì)下降 

　　2024年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收144.17億元，同比+38.64%，歸母凈利4.72億元，同比-16.31%。2024Q3公司收入實(shí)現(xiàn)58.17億元，同比+51.54%，歸母凈利實(shí)現(xiàn)1.69億元，同比-20.55%。公司2024年?duì)I銷驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略持續(xù)發(fā)力，在南美、中亞等區(qū)域新設(shè)海外運(yùn)營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)，同時(shí)今年集運(yùn)運(yùn)價(jià)整體高于去年同期，因而營(yíng)收實(shí)現(xiàn)明顯增長(zhǎng)，干線成本的大幅波動(dòng)使得公司整體業(yè)務(wù)毛利率相對(duì)下滑。看好公司直客戰(zhàn)略平滑周期波動(dòng)，維持公司增持評(píng)級(jí)。

　　支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)

　　集運(yùn)運(yùn)價(jià)走高疊加海外新設(shè)運(yùn)營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)，公司Q3營(yíng)收實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。受紅海事件擾動(dòng)，CCFI和SCFI運(yùn)價(jià)指數(shù)三季度均值為1991和3082，較去年同期同比上漲127.3%和212.7%。同時(shí)2024年以來(lái)，公司已新設(shè)運(yùn)營(yíng)哈薩克斯坦、巴西、智利、哥倫比亞、尼日利亞等海外網(wǎng)點(diǎn)，持續(xù)提升產(chǎn)品穩(wěn)定性和覆蓋面，海運(yùn)總部統(tǒng)籌型合約運(yùn)力合作模式持續(xù)推進(jìn)，空運(yùn)鞏固歐洲線、美洲線等優(yōu)勢(shì)核心運(yùn)力，增強(qiáng)產(chǎn)品組合能力。公司營(yíng)收和業(yè)務(wù)量趨勢(shì)與大市一致，2024Q3營(yíng)業(yè)收入58.17億元，同比增長(zhǎng)51.54%；前三季度營(yíng)收144.17億元，同比增長(zhǎng)38.64%。

　　干線成本大幅波動(dòng)疊加網(wǎng)點(diǎn)前期費(fèi)用投入，公司歸母凈利潤(rùn)有所下降。2024Q3公司歸母凈利潤(rùn)1.69億元，同比下降20.55%；前三季度歸母凈利潤(rùn)合計(jì)4.72億元，同比下降16.31%。今年前三季度，一方面國(guó)際物流干線運(yùn)力供給保持緊張的局面，導(dǎo)致運(yùn)價(jià)出現(xiàn)大幅波動(dòng)。干線成本的大幅波動(dòng)使得公司整體業(yè)務(wù)毛利率相對(duì)下滑，另一方面公司推進(jìn)海外網(wǎng)點(diǎn)布局，前期投入費(fèi)用增加，導(dǎo)致凈利潤(rùn)有所下降，但公司持續(xù)推進(jìn)直客戰(zhàn)略，未來(lái)有望持續(xù)升級(jí)商業(yè)模式，長(zhǎng)期來(lái)看，公司有望通過(guò)直客戰(zhàn)略平滑周期波動(dòng)提升經(jīng)營(yíng)韌性，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)修復(fù)。

　　展望未來(lái)，國(guó)際空海運(yùn)運(yùn)價(jià)平穩(wěn)后公司運(yùn)營(yíng)效益有望改善，行業(yè)逐步出清有利形成強(qiáng)者恒強(qiáng)局面。公司今年在業(yè)務(wù)量同比大幅增加的同時(shí)，毛利總額未能增長(zhǎng)的主要原因是部分直客年初中標(biāo)的全鏈條物流服務(wù)屬于提供“包箱(量)包價(jià)”雙包業(yè)務(wù)，受制于國(guó)際空海運(yùn)價(jià)成本端壓力，成本漲幅遠(yuǎn)高于收入漲幅，公司誠(chéng)信運(yùn)營(yíng)承擔(dān)運(yùn)價(jià)上漲帶來(lái)的壓力完成合同履約。這種現(xiàn)象隨著國(guó)際運(yùn)價(jià)的平穩(wěn)運(yùn)營(yíng)會(huì)逐步改善并獲取更好的效益，當(dāng)前貨代行業(yè)環(huán)境發(fā)生深刻變化，全行業(yè)進(jìn)入強(qiáng)勢(shì)淘汰期，在24年上半年表現(xiàn)尤為明顯，未來(lái)行業(yè)有望向能夠提供全鏈條物流服務(wù)的頭部企業(yè)集中，加速形成強(qiáng)者恒強(qiáng)局面。

　　估值

　　由于今年公司干線成本有所上升，故我們下調(diào)公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2024-2026年歸母凈利潤(rùn)為6.78/7.92/8.96億元，同比10.0%/+16.8%/+13.2%，EPS為0.52/0.60/0.68元/股，對(duì)應(yīng)PE分別12.0/10.3/9.1倍，維持公司增持評(píng)級(jí)。

　　評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

　　全球經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、海運(yùn)市場(chǎng)波動(dòng)。

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