中信建投證券（HK6066）發(fā)布研究報(bào)告稱，本輪美股的下跌，一個(gè)重要特征是：科技股是調(diào)整的主力。標(biāo)普500（SPX）在今年1月底站上7000點(diǎn)歷史新高后開始下跌，而納斯達(dá)克（NDAQ）指數(shù)則更早，于去年10月底站上24000點(diǎn)后便開始筑頂回落，最低跌至20690點(diǎn)，最大跌幅接近14%。本輪調(diào)整后，估值壓縮+盈利上修，美股科技大概率筑底，當(dāng)前是買點(diǎn)?；鶞?zhǔn)情形，即使估值在AI擔(dān)憂下無法擴(kuò)張，盈利改善仍能提供上漲空間。樂觀情形，演繹戴維斯雙擊。悲觀情形，美伊沖突導(dǎo)致二次探底，科技依然有相對(duì)收益。
中信建投主要觀點(diǎn)如下：
事件：美股科技板塊自歷史高點(diǎn)大幅回撤后，出現(xiàn)一定企穩(wěn)跡象，疊加美伊開始談判，當(dāng)前是否是重新介入科技股的好時(shí)點(diǎn)?
簡評(píng)：
本輪美股的下跌，一個(gè)重要特征是：科技股是調(diào)整的主力。
標(biāo)普500（SPX）在今年1月底站上7000點(diǎn)歷史新高后開始下跌，而納斯達(dá)克（NDAQ）指數(shù)則更早，于去年10月底站上24000點(diǎn)后便開始筑頂回落，最低跌至20690點(diǎn)，最大跌幅接近14%。
盡管科技股仍面臨諸多短期問題，但中長期仍不敢輕易看空。那么，當(dāng)前美股科技是否處在買點(diǎn)位置?
該機(jī)構(gòu)認(rèn)為，調(diào)整至今，美股科技大概率在底部區(qū)間，可以逢低配置：
第一，美股科技的估值壓力極大釋放，盈利上修，基本面穩(wěn)健;
第二，基準(zhǔn)情形下，即使估值在AI各種擔(dān)憂下無法再度擴(kuò)張，盈利的改善仍能提供上漲空間;
第三，樂觀情形下，不排除出現(xiàn)“戴維斯雙擊”的可能;
第四，悲觀情形下，若宏觀沖擊導(dǎo)致二次探底，科技股依然有相對(duì)收益，提供一定避險(xiǎn)功能。
關(guān)注以下邏輯：
(1)科技股估值大幅壓縮，近六年最低;且相對(duì)大盤的溢價(jià)率開始接近零，為2017年來最低
標(biāo)普500（SPX）信息技術(shù)板塊的估值從巔峰30.5倍左右，已經(jīng)下滑至最低19倍，基本回到疫情前的水平。
更關(guān)鍵的是，科技板塊估值相對(duì)美股大盤的溢價(jià)率已經(jīng)降至5%左右，為2017年以來最低。若后續(xù)市場繼續(xù)修復(fù)，科技板塊溢價(jià)率或重新回升。
(2)科技股內(nèi)部，估值的壓縮具備廣泛性，而非軟件股等單一推動(dòng)
前期AI的進(jìn)展，對(duì)軟件公司的估值造成了重大打擊。但數(shù)據(jù)顯示，自去年下半年以來，軟件行業(yè)估值最大壓縮幅度為40%，而整體科技板塊則為36%，并沒有顯著的差距。這意味著估值的修復(fù)，廣泛存在于諸多科技子板塊中(整體均安全)，并非軟件股單一拉動(dòng)。
(3)科技股的盈利預(yù)期強(qiáng)勁，年初以來持續(xù)上修，相對(duì)優(yōu)勢(shì)明顯;側(cè)面反映出，目前對(duì)AI的質(zhì)疑風(fēng)險(xiǎn)仍主要集中在估值層面
年初以來，科技板塊的2026年盈利預(yù)期上修了超過10%，而消費(fèi)（883434）、地產(chǎn)、工業(yè)等順周期（883436）板塊均出現(xiàn)明顯下修。當(dāng)前，科技板塊估值的10年分位低于50%，僅高于地產(chǎn)板塊，同時(shí)盈利增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先其他板塊。
當(dāng)估值的溢價(jià)消失后，其盈利的穩(wěn)健性優(yōu)勢(shì)重新彰顯，性價(jià)比較高。
盈利預(yù)期的穩(wěn)定，也從側(cè)面反映出，近期科技股的調(diào)整，主要是消化估值，背后是AI資本開支等質(zhì)疑，市場暫時(shí)并沒有對(duì)行業(yè)的短期經(jīng)營產(chǎn)生系統(tǒng)性擔(dān)憂。
(4)AI負(fù)面敘事的情緒有所淡化，美伊沖突以來，科技股發(fā)揮避險(xiǎn)屬性，重獲青睞
AI的負(fù)面敘事不斷強(qiáng)化，去年四季度開始，納指開始持續(xù)跑輸大盤，側(cè)面顯示市場對(duì)其的疑慮。但中東局勢(shì)惡化后，風(fēng)格再度切換回科技占優(yōu)，市場對(duì)其態(tài)度出現(xiàn)邊際改善。
(5)整體美股的下跌風(fēng)險(xiǎn)可控，為科技護(hù)航：一是，10%關(guān)鍵回撤水平守住;二是，順周期（883436）超漲的壓力局部釋放
除了AI質(zhì)疑的壓力外，美股一季度面臨的另兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)來自：地緣的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，和復(fù)蘇交易被證偽的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)。暫時(shí)來看，兩者相對(duì)安全，整體美股不大跌，對(duì)科技的回暖也能起到護(hù)航作用。
第一，美伊沖突后，標(biāo)普500（SPX）自歷史高點(diǎn)最大回撤在10%左右，納指在15%左右，與美股每年1次左右的10%常規(guī)回撤相仿，并沒有顯示出嚴(yán)重的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)傾向。而類似去年關(guān)稅沖擊、2022年加息沖擊，標(biāo)普500（SPX）回撤均達(dá)到20%以上的量級(jí)(一般3年左右1次)，只要沖突不大幅惡化，標(biāo)普500（SPX）盡管可能回踩10%跌幅一線(二次探底)，但有底部支撐。
第二，去年底至今年初，復(fù)蘇交易成為主流敘事，背后邏輯包括降息、減稅等政策效果的期待。順周期（883436）板塊在盈利預(yù)期改善的推動(dòng)下，大幅上漲。中信建投（601066）此前曾擔(dān)憂，美國經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)不牢，后續(xù)一旦復(fù)蘇被證偽，相關(guān)板塊有調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。目前來看，美伊沖突幫助刺破了相關(guān)預(yù)期，一季度，工業(yè)、消費(fèi)（883434）、地產(chǎn)等板塊盈利預(yù)期被顯著下修，實(shí)現(xiàn)了壓力釋放。
(6)下半年降息預(yù)期回歸，對(duì)科技股形成宏觀助力
維持對(duì)全年降息的樂觀態(tài)度，利率回落整體有利于科技敘事。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國通脹上行超預(yù)期，美國經(jīng)濟(jì)增長超預(yù)期，導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策繼續(xù)收緊，美元大幅升值，美債利率上行，美股繼續(xù)下跌，商業(yè)銀行破產(chǎn)危機(jī)，以及新興市場出現(xiàn)貨幣和債務(wù)危機(jī)。美國經(jīng)濟(jì)衰退超預(yù)期，導(dǎo)致金融市場出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)，聯(lián)儲(chǔ)被迫轉(zhuǎn)向?qū)捤?。歐洲能源（850101）危機(jī)超預(yù)期，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)陷入深度衰退，全球市場陷入動(dòng)蕩，外需萎縮，政策面臨兩難。全球地緣風(fēng)險(xiǎn)加劇，中美關(guān)系惡化超預(yù)期，大宗商品、運(yùn)輸出現(xiàn)不可控因素，逆全球化程度進(jìn)一步加深，供應(yīng)鏈持續(xù)被破壞，相關(guān)資源爭奪惡化。
