天風證券（601162）股份有限公司楊松,何富麗,耿榮晨近期對敷爾佳（301371）進行研究并發(fā)布了研究報告《營銷推廣投入加大，25Q1業(yè)績暫時承壓》，給予敷爾佳買入評級。

　　敷爾佳

　　敷爾佳發(fā)布2024年年報及2025年一季報：

　　24全年營收20.17億元/同比+4.32%；歸母凈利6.61億元/同比-11.77%；扣非歸母凈利6.04億元/同比-17.00%。25Q1營收3.01億元/同比-26.39%；歸母凈0.91億元/同比-39.77%；扣非歸母凈0.53億元/同比-62.82%。

　　毛利率基本穩(wěn)定，營銷推廣致銷售費用率增加

　　24A毛利率81.73%/同比-0.50pp，歸母凈利率32.78%/同比-5.98pp；銷售費用率因線上收入營銷費增加而提升至37.1%/+9.56pp；管理費用率4.27%/-0.40pp；研發(fā)費用率1.73%/+0.03pp。25Q1毛利率83.03%/同比+1.62pp，歸母凈利率30.35%/同比-6.74pp；銷售費用率52.89%/同比+20.27pp；管理費用率7.39%/同比+2.03pp；研發(fā)費用率3.25%/同比+1.77pp。

　　化妝品收入表現(xiàn)亮眼，線上渠道增長不及預期

　　按產(chǎn)品，化妝品2024年收入11.64億元/同比+7.49%，占比57.72%，毛利率79.22%/同比-1.04pp。陸續(xù)推出美白等多種功效產(chǎn)品，滿足消費者多元化需求。醫(yī)療器械收入8.53億元/同比+0.27%，占比42.28%，毛利率85.16%/同比+0.42pp。按渠道，線上渠道收入11.08億元/同比+20.03%，占比提升至54.96%，毛利率82.32%/同比-1.73pp。線下渠道收入9.08億元/同比yoy-10.05%，毛利率81.02%/同比+0.46pp。

　　大單品矩陣穩(wěn)固，醫(yī)美布局取得突破

　　公司全年共有6款銷售額過億單品，包括醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉修復貼(白膜、黑膜)、清痘凈膚修護貼、積雪草舒緩修護貼、煙酰胺美白淡斑修護面膜及透明質(zhì)酸鈉次拋修護液。在研產(chǎn)品“重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維”已啟動臨床試驗，該產(chǎn)品為公司首款淺層注射填充類產(chǎn)品，對開拓醫(yī)美院線市場、豐富產(chǎn)品線具有重要意義。

　　研發(fā)投入持續(xù)加大，品牌營銷升級

　　公司全年研發(fā)投入3482萬元/同比+6.04%。上海研發(fā)中心正式投用，與哈爾濱研發(fā)中心形成南北聯(lián)動。全年獲批發(fā)明專利2項，新備案化妝品13個，新備案化妝品原料3款。簽約年度品牌代言人成毅，加大品牌推廣投入，通過線上線下（300959）多元化營銷活動提升品牌影響力。

　　投資建議：展望未來，公司將延續(xù)醫(yī)療器械與化妝品雙線并行的研發(fā)戰(zhàn)略，不斷豐富產(chǎn)品矩陣實現(xiàn)增長，預計公司2025-2027年營收為23.5/26.2/29.4億元，歸母凈利潤為8.3/8.8/9.9億元，對應PE16/15/13x，維持“買入”評級。

　　風險提示：市場競爭加劇風險、新品不及預期風險、宏觀經(jīng)濟波動風險等

　　證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，德邦證券易丁依研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為68.76%，其預測2025年度歸屬凈利潤為盈利8.07億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預測PE為15.9。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有1家機構給出評級，買入評級1家。