交銀國際（HK3329）發(fā)布研報稱，由于高毛利的海外收入占比低(2025年僅0.4%)，預(yù)計(jì)凱盛新能（HK1108）(01108)短期內(nèi)扭虧挑戰(zhàn)較大。該行下調(diào)盈利預(yù)測，維持0.7倍2026年市凈率的估值基準(zhǔn)(低于該行給予行業(yè)龍頭（883917）福萊特玻璃（HK6865）(06865/買入)的0.95倍)，下調(diào)目標(biāo)價至3.58港元(原3.71港元)，維持中性。
交銀國際主要觀點(diǎn)如下：
2025年虧損擴(kuò)大
公司2025年虧損9.14億元(人民幣，下同)，同比擴(kuò)大50%，其中4Q虧損3.2億元，同比收窄12%。全年毛利率-12.3%，同比下降7.9個百分點(diǎn)，主要是由于光伏玻璃價格下跌，其中4Q25為-6.6%，同/環(huán)比收窄23.7/4.2個百分點(diǎn);全年計(jì)提0.98億元資產(chǎn)減值和1.60億元信用減值。
大窯爐占比提升至八成，有利降低成本
公司2025年完成了對江蘇凱盛74.60%股權(quán)收購，江蘇凱盛和北方玻璃各點(diǎn)火1200噸產(chǎn)能，宜興新能源（850101）冷修850噸產(chǎn)能，在產(chǎn)產(chǎn)能由年初4550噸增至6100噸，其中低成本的1200噸大窯爐占比近80%，有利于降低成本。自貢新能源（850101）2000噸項(xiàng)目已完成前期立項(xiàng)、備案、論證及批復(fù)程序，建成后將為公司目前乃至行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的單體噸位生產(chǎn)線。
玻璃價格大幅回落，產(chǎn)能出清仍需時間
由于供過于求，2.0毫米光伏玻璃每平米價格由2025年10月的13元跌至目前9.5元的低位。全行業(yè)再度轉(zhuǎn)虧。但目前在產(chǎn)產(chǎn)能大多為運(yùn)營時間較短的低成本產(chǎn)能，進(jìn)一步冷修的意愿不高，而已建成產(chǎn)能仍在陸續(xù)投產(chǎn)，導(dǎo)致在產(chǎn)產(chǎn)能10月以來僅小幅下降。該行認(rèn)為，產(chǎn)能出清仍需時間，玻璃價格仍處于低位磨底階段，修復(fù)仍需時日。
