身披國產(chǎn)腫瘤原創(chuàng)新藥（886015）領(lǐng)軍者、細(xì)胞凋亡領(lǐng)域深耕者光環(huán)的創(chuàng)新藥（886015）新貴亞盛醫(yī)（06855.HK），近日披露的2025年年度報告無疑給市場扔下一枚深水炸彈，這份年報呈現(xiàn)了公司“產(chǎn)品銷售猛增、整體業(yè)績虧損”的矛盾反差。
年報顯示，亞盛醫(yī)藥（HK6855）的核心血液瘤產(chǎn)品矩陣表現(xiàn)亮眼，耐立克 （奧雷巴替尼）與利生妥 （利沙托克拉）合計實現(xiàn)銷售收入5.06億元，商業(yè)化收入同比大幅增長90%。其中，核心單品耐立克 以4.35億元的銷售額穩(wěn)居主力，同比增幅達(dá)81%，彰顯出醫(yī)保全面覆蓋后的強勁放量勢頭，這也是年報中披露的核心商業(yè)化亮點。
然而，這份看似喜人的銷售成績單，卻難掩公司整體業(yè)績的慘淡。年報顯示，亞盛醫(yī)藥（HK6855）2025年全年凈虧損達(dá)12.43億元，同比擴大206.4%，創(chuàng)下近年來虧損新高。這一數(shù)據(jù)反差背后核心原因既有亞盛醫(yī)藥（HK6855）2024年大額一次性知識產(chǎn)權(quán)收入退坡的短期沖擊，更有年報中明確列出的研發(fā)與銷售投入高企、產(chǎn)品管線依賴度集中等深層問題，也折射出中國創(chuàng)新藥（886015）企商業(yè)化進程中的盈利困境。
單品種難擋風(fēng)雨
作為中國最早開展腫瘤等治療領(lǐng)域原創(chuàng)新藥（886015）研發(fā)的企業(yè)之一，亞盛醫(yī)藥（HK6855）上市開局強勁，先是于2019年10月在香港聯(lián)交所主板掛牌（6855.HK），后又于2025年1月登陸美國納斯達(dá)克（NDAQ）（AAPG）。公司核心研發(fā)方向聚焦細(xì)胞凋亡領(lǐng)域，目前擁有耐立克 、利生妥 兩款已上市產(chǎn)品，其中耐立克 （奧雷巴替尼）是中國首個第三代BCR-ABL抑制劑，用于治療慢性髓性白血病且所有適應(yīng)癥已納入醫(yī)保，利生妥 （利沙托克拉）是中國首個國產(chǎn)原創(chuàng)Bcl-2抑制劑，用于治療復(fù)發(fā)/難治性慢性淋巴細(xì)胞白血病及小淋巴細(xì)胞淋巴瘤，憑借原創(chuàng)實力填補國內(nèi)臨床空白。
（來源：亞盛醫(yī)藥2025年業(yè)績報告）
然而回顧亞盛醫(yī)藥（HK6855）近年業(yè)績表現(xiàn)，公司自商業(yè)化以來始終處于持續(xù)虧損狀態(tài)。2022年公司營收2.10億元、凈虧損8.83億元；2023年營收微增至2.22億元、凈虧損擴大至9.26億元。2024年憑借與武田制藥（TAK）的協(xié)議確認(rèn)大額一次性知識產(chǎn)權(quán)收入，營收飆升至9.81億元，凈虧損收窄至4.06億元，形成階段性的業(yè)績改善。
然而好景不長，亞盛醫(yī)藥（HK6855）在2025年的業(yè)績又栽了跟頭，首要誘因是收入結(jié)構(gòu)的劇烈調(diào)整，一次性收益的徹底退坡。年報顯示，亞盛醫(yī)藥（HK6855）在2025年全年實現(xiàn)總收入5.74億元，較2024年的9.81億元同比下降41.5%，降幅接近一半，收入縮水的核心原因是一次性收益的消失。2024年亞盛醫(yī)藥（HK6855）與武田制藥（TAK）達(dá)成協(xié)議，確認(rèn)了6.78億元的大額一次性知識產(chǎn)權(quán)收入，而2025年年報明確顯示，這筆一次性收入不再復(fù)現(xiàn)，公司收入完全依賴產(chǎn)品銷售，盈利壓力徹底暴露，業(yè)績隨之出現(xiàn)大幅滑坡。
耐立克 （奧雷巴替尼）成為亞盛醫(yī)藥（HK6855）名副其實的“孤膽英雄”。2025年，耐立克 （奧雷巴替尼）實現(xiàn)銷售收入4.35億元，占公司全年產(chǎn)品銷售總收入的80%以上，同比增長81%。這得益于其2024年納入醫(yī)保后，市場準(zhǔn)入加速推進——年報數(shù)據(jù)顯示，截至2025年底，耐立克 （奧雷巴替尼）已進入825家醫(yī)院（884301）及DTP藥房，同比增長37%，成為國內(nèi)慢性髓性白血?。–ML）治療領(lǐng)域的重要品種。
但是單一產(chǎn)品驅(qū)動的增長模式暗藏風(fēng)險。耐立克 主要針對一代、二代酪氨酸激酶抑制劑（TKI）耐藥的CML患者，市場規(guī)模相對有限；同時，其面臨著諾華（NVS）伊馬替尼、百時美施貴寶（BMY）達(dá)沙替尼等國際巨頭產(chǎn)品的激烈競爭。此外，醫(yī)保談判帶來的價格壓力持續(xù)存在，年報雖未直接披露耐立克 醫(yī)保降價幅度，但結(jié)合其2025年“銷量增長、收入增速低于銷量增速”的表現(xiàn)，可看出價格下降對產(chǎn)品毛利率的擠壓效應(yīng)已逐步顯現(xiàn)。
作為亞盛醫(yī)藥（HK6855）第二個商業(yè)化產(chǎn)品，利生妥 的表現(xiàn)雖有亮點，卻難以改變單品種依賴的格局。該產(chǎn)品于2025年7月獲批上市后，五個月內(nèi)實現(xiàn)銷售收入7058萬元，展現(xiàn)出一定的市場潛力。亞盛醫(yī)藥（HK6855）也在積極推動其市場滲透，年報明確提及，目前已將其納入26省184城74個惠民保/大病補充保險項目，為后續(xù)放量奠定基礎(chǔ)。
一位醫(yī)藥行業(yè)分析師向《華夏時報》記者表示，利生妥 的放量可能面臨多重阻礙。一方面，慢性淋巴細(xì)胞白血病/小淋巴細(xì)胞淋巴瘤患者群體相對小眾，市場規(guī)模有限，這直接限制了其銷售增長空間；另一方面，艾伯維（ABBV）的同類產(chǎn)品維奈克拉已在國內(nèi)上市多年，市場認(rèn)可度高，結(jié)合行業(yè)現(xiàn)狀及利生妥 的銷售數(shù)據(jù)，其需在價格、療效等方面打造差異化優(yōu)勢才能突圍。此外，其商業(yè)化團隊仍在建設(shè)階段，短期內(nèi)恐難以形成與耐立克 相匹配的銷售規(guī)模，無法有效分擔(dān)公司的盈利壓力。
盈利拐點何時顯現(xiàn)
收入結(jié)構(gòu)失衡是亞盛醫(yī)藥（HK6855）業(yè)績變臉的導(dǎo)火索，那么研發(fā)與銷售費用的高企，則是造成公司巨虧的核心原因，形成了一個難以填補的“成本黑洞”。
作為創(chuàng)新藥（886015）企，研發(fā)投入是核心競爭力的體現(xiàn)，但亞盛醫(yī)藥（HK6855）的研發(fā)投入已成為沉重的財務(wù)負(fù)擔(dān)。2025年年報顯示，公司研發(fā)開支達(dá)到11.37億元，同比增長20.1%，這一數(shù)字甚至超過了公司全年5.74億元的銷售收入，研發(fā)費用率高達(dá)198%，遠(yuǎn)超國內(nèi)創(chuàng)新藥（886015）企平均水平，這也是亞盛醫(yī)藥（HK6855）的核心成本痛點。這筆巨額研發(fā)投入，主要用于推進公司在研管線的臨床進展。亞盛醫(yī)藥（HK6855）目前全球推進9項注冊III期臨床研究，其中4項獲得美國FDA、歐洲EMA許可，聚焦細(xì)胞凋亡、腫瘤代謝等前沿領(lǐng)域，展現(xiàn)出公司在國際化研發(fā)布局上的決心。
不過，醫(yī)健管理咨詢合伙人曹寧向《華夏時報》記者表示，創(chuàng)新藥（886015）研發(fā)具有周期（883436）長、風(fēng)險高、投入大的特點，目前，公司大部分在研產(chǎn)品仍處于臨床早期階段，距離上市還有較長距離，高強度研發(fā)投入短期內(nèi)難以轉(zhuǎn)化為實際收益，反而持續(xù)加劇財務(wù)壓力，這也是年報中隱含的長期風(fēng)險。
與研發(fā)投入相比，亞盛醫(yī)藥（HK6855）銷售費用的增長更為迅猛，成為另一個“燒錢”重災(zāi)區(qū)。2025年年報顯示，亞盛醫(yī)藥（HK6855）銷售及分銷開支達(dá)3.54億元，同比增長80.4%，銷售費用率升至61.7%，較2023年的28%翻倍有余。這一增長主要源于兩方面：一是耐立克 納入醫(yī)保后的市場擴容，需要加大渠道覆蓋和學(xué)術(shù)推廣力度；二是利生妥 上市后，公司加速組建商業(yè)化團隊，推動產(chǎn)品快速滲透市場。
這一現(xiàn)象背后，是國內(nèi)創(chuàng)新藥（886015）市場競爭的日益激烈，亞盛醫(yī)藥（HK6855）年報中雖未直接提及行業(yè)競爭，但通過銷售費用的激增，可看出公司為搶占有限的市場份額，在學(xué)術(shù)推廣、渠道建設(shè)、銷售人員薪酬等方面的成本逐年攀升，進一步擠壓了盈利空間。
除了研發(fā)和銷售這兩大核心成本，亞盛醫(yī)藥（HK6855）還面臨其他額外成本壓力。2025年年報顯示，公司與收購廣州順健生物醫(yī)藥科技有限公司相關(guān)的或有對價公允價值損失增加0.65億元，盡管這筆損失具有一次性性質(zhì)，但也進一步加劇了全年虧損。同時，公司行政開支同比增長31.6%至2.46億元，年報解釋其主要因新增員工招聘、運營規(guī)模擴大所致，這也從側(cè)面反映出公司運營成本的持續(xù)攀升，進一步加劇了盈利壓力。
多重成本壓力疊加，讓亞盛醫(yī)藥（HK6855）的盈利拐點之路變得迷霧重重。盡管公司管理層在年報中樂觀預(yù)計，隨著利生妥 的持續(xù)放量、耐立克 新適應(yīng)癥的獲批，以及在研管線的逐步推進，未來收入有望實現(xiàn)持續(xù)增長，但年報中并未給出明確的盈利拐點預(yù)期。結(jié)合年報披露的成本數(shù)據(jù)來看，在研發(fā)和銷售投入居高不下的情況下，要實現(xiàn)盈虧平衡仍面臨巨大挑戰(zhàn)。
2025年的巨虧，無疑給亞盛醫(yī)藥（HK6855）敲響了警鐘。曹寧認(rèn)為，亞盛醫(yī)藥（HK6855）的困境并非個例，而是國內(nèi)創(chuàng)新藥（886015）企商業(yè)化進程中的普遍難題——多數(shù)創(chuàng)新藥（886015）企依賴單一產(chǎn)品支撐收入，研發(fā)和銷售投入高企，造血能力不足，難以實現(xiàn)盈利。對于亞盛醫(yī)藥（HK6855）而言，若想改變當(dāng)前局面，結(jié)合年報披露的管線、成本等核心信息，需盡快優(yōu)化研發(fā)管線，集中資源聚焦最具潛力的產(chǎn)品，提高研發(fā)效率；同時，加強銷售團隊管理，優(yōu)化渠道布局，降低銷售費用率。
