東方證券（HK3958）發(fā)布研報(bào)稱，維持華潤(rùn)啤酒（HK0291）(00291)“買入”評(píng)級(jí)。公司啤酒（884189）主業(yè)高端化穩(wěn)步推進(jìn)，喜力等核心高檔單品延續(xù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)，數(shù)字化降本增效紅利持續(xù)釋放，核心盈利能力穩(wěn)步提升。該行預(yù)計(jì)2025年將一次性計(jì)提白酒（881273）業(yè)務(wù)商譽(yù)減值，下調(diào)公司25年盈利預(yù)測(cè)；預(yù)計(jì)26年白酒（881273）業(yè)務(wù)筑底27年白酒（881273）消費(fèi)（883434）需求回暖，26、27年預(yù)計(jì)不會(huì)有大規(guī)模商譽(yù)減值以及經(jīng)營(yíng)規(guī)模效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，該行上調(diào)公司26-27年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)25-27年EPS分別為1.04/1.83/1.90元(原值分別為1.62/1.75/1.86元)，參考行業(yè)可比公司2026年調(diào)整后平均市盈率，按2026年EPS給予17倍PE，給予35.35港元目標(biāo)價(jià)(人民幣/港幣=0.88)。
東方證券（HK3958）主要觀點(diǎn)如下：
事件
公司發(fā)布2025年業(yè)績(jī)公告。2025年?duì)I收同比-1.7%至379.9億元，歸母凈利潤(rùn)同比-28.9%至33.7億元；剔除商譽(yù)減值、關(guān)廠和地售等事項(xiàng)后，經(jīng)調(diào)整EBITDA同比+9.9%至98.79億元，經(jīng)調(diào)整歸母凈利同比+19.6%至57.24億元。
啤酒產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，盈利持續(xù)提升
2025年公司啤酒（884189）業(yè)務(wù)銷量/噸營(yíng)收/噸成本同比+1.4%/-1.4%/-3.7%至1103萬(wàn)噸/3308/1903元/噸，啤酒（884189）業(yè)務(wù)毛利率同比+1.4pct至42.5%，主因原材料成本下跌所致。其中2025年公司普高檔及以上/次高檔及以上銷量+10%/+中高單個(gè)位數(shù)，喜力/老雪/紅爵增長(zhǎng)近20%/約60%/超100%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。2025年啤酒（884189）業(yè)務(wù)經(jīng)調(diào)EBITDAMargin同比+3.9pct至26.3%，經(jīng)調(diào)啤酒（884189）EBITDA同比+17.4%至96.1億元，盈利能力持續(xù)提升。
白酒商譽(yù)減值落地，階段性影響利潤(rùn)
2025年受行業(yè)深度調(diào)整影響，公司白酒（881273）業(yè)務(wù)營(yíng)收同比-30.4%，計(jì)提商譽(yù)減值28.8億元，白酒（881273）業(yè)務(wù)毛利率/經(jīng)調(diào)EBITDAMargin同比-11.5/-22.0pct至57.0%/17.6%。公司努力打造白酒（881273）業(yè)務(wù)成第二增長(zhǎng)曲線，七大策略推進(jìn)白酒（881273）業(yè)務(wù)長(zhǎng)遠(yuǎn)健康發(fā)展。
積極推進(jìn)三精策略，數(shù)字賦能降本增效
2025年公司銷售/管理費(fèi)用率同比-1.4/-0.2pct至20.3%/8.3%，總部搬遷完成后組織以及人員優(yōu)化帶動(dòng)管理費(fèi)率顯著下降。
風(fēng)險(xiǎn)提示：原料成本波動(dòng)，餐飲恢復(fù)不及預(yù)期，宏觀政策變化。
