交銀國(guó)際（HK3329）發(fā)布研報(bào)稱，考慮到去年新增裝機(jī)量及上網(wǎng)電價(jià)均低于預(yù)期，下調(diào)大唐新能源（HK1798）(01798)2026/27年盈利預(yù)測(cè)37%/39%。預(yù)計(jì)在無(wú)重大減值項(xiàng)的情況下，公司2026年盈利有望反彈。該行維持公司估值8倍2026年市盈率不變(與5年歷史平均相若)，目標(biāo)價(jià)下調(diào)至1.81港元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)約7倍2026年市盈率，應(yīng)已反映去年成本端/運(yùn)營(yíng)端壓力，維持買入評(píng)級(jí)。
交銀國(guó)際主要觀點(diǎn)如下：
成本端增速較快及減值影響下，2025年核心盈利低于預(yù)期
公司2025年凈利潤(rùn)同比降37%，核心盈利同比降29%至14.4億元(人民幣，下同)，低于該行預(yù)期約25%。盈利下滑主要源于：1)裝機(jī)折舊/攤銷費(fèi)用上升快于發(fā)電量增長(zhǎng);2)減值準(zhǔn)備計(jì)提同比增加約3億元;3)公司內(nèi)蒙項(xiàng)目因稅務(wù)優(yōu)惠結(jié)束，有效稅率同比提高。另外，期內(nèi)公司補(bǔ)貼回款收入約45億元，自由現(xiàn)金流改善至19億元凈流入。分紅方面，末期分紅與中期分紅一致(每股0.03元)，全年分紅比率為27%，與2024年相若。
2025年限電情況仍顯著，期內(nèi)裝機(jī)增長(zhǎng)有所減慢
2025年發(fā)電量方面，風(fēng)電（885641）及光伏控股發(fā)電量同比增長(zhǎng)5.32%/41.57%，主要得益于新增項(xiàng)目投運(yùn)。利用小時(shí)數(shù)方面，受行業(yè)限電增加、資源波動(dòng)等因素影響，風(fēng)電（885641）平均利用小時(shí)2,077小時(shí)，同比減少93小時(shí);光伏平均利用小時(shí)1,139小時(shí)，同比減少333小時(shí)。新增裝機(jī)方面，風(fēng)電（885641）裝機(jī)因上海項(xiàng)目不再并表，年底裝機(jī)量同比減少129兆瓦，光伏裝機(jī)同比新増524兆瓦，另外公司新增儲(chǔ)能（885921）裝機(jī)510兆瓦。
寧夏中衛(wèi)云基地算電融合標(biāo)桿項(xiàng)目為公司年內(nèi)重點(diǎn)項(xiàng)目
公司2025全年獲取新能源（850101）建設(shè)指標(biāo)3.6吉瓦(風(fēng)電（885641）占2/3)。同時(shí)老舊風(fēng)場(chǎng)“以大代小”總量25.6萬(wàn)千瓦的6個(gè)項(xiàng)目獲批復(fù)。管理層目前維持2026年新增風(fēng)/光裝機(jī)3吉瓦的目標(biāo)，該行目前預(yù)期公司全年風(fēng)/光新增裝機(jī)1.8/1.0吉瓦，當(dāng)中包括寧夏中衛(wèi)云基地?cái)?shù)據(jù)中心綠電供應(yīng)項(xiàng)目中的1.5吉瓦新增風(fēng)電（885641）裝機(jī)，預(yù)計(jì)今年內(nèi)完成，該項(xiàng)目是中國(guó)內(nèi)地首個(gè)大規(guī)模算電融合標(biāo)桿項(xiàng)目，該行預(yù)期該項(xiàng)目發(fā)電量能在當(dāng)?shù)叵{的占比較公司其它項(xiàng)目更高，對(duì)公司今年的盈利應(yīng)有積極作用。
