小摩發(fā)布最新研報(bào)，大幅上調(diào)智譜ai（886090）投資評(píng)級(jí)與估值，將2026年底目標(biāo)價(jià)從800港元上調(diào)至950港元，維持超配評(píng)級(jí)。小摩認(rèn)為，模型迭代、Token需求、API定價(jià)同步穩(wěn)健上行，智譜ai（886090）已成為全球第一梯隊(duì)大模型中，商業(yè)化兌現(xiàn)能力最清晰的標(biāo)的之一。
01
估值與業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)全面上調(diào)
摩根大通（JPM）基于智譜ai（886090）開放平臺(tái)API需求的爆發(fā)式增長(zhǎng)，將2026-2030年?duì)I收預(yù)測(cè)整體上調(diào)46%-78%，同時(shí)修正盈利預(yù)期：
2026年調(diào)整后EPS從-11.70元修正為-10.94元，虧損收窄6.5%
2027年調(diào)整后EPS從-11.56元修正為-10.21元，虧損收窄11.7%
明確2029年實(shí)現(xiàn)盈利，2030年調(diào)整后凈利潤(rùn)達(dá)203.6億元人民幣，較此前預(yù)測(cè)上調(diào)19%
估值層面，新目標(biāo)價(jià)950港元基于2030年30倍PE貼現(xiàn)得出，對(duì)應(yīng)15%加權(quán)平均資本成本(WACC)，這一估值溢價(jià)，正是對(duì)智譜ai（886090）2026-2030年超100%復(fù)合收入增速的定價(jià)。
02
API業(yè)務(wù)炸裂式增長(zhǎng)
小摩判斷，智譜ai（886090）開放平臺(tái)API業(yè)務(wù)的商業(yè)化超預(yù)期兌現(xiàn)。首先是ARR規(guī)模爆發(fā)：截至2026年3月31日，API平臺(tái)年化收入達(dá)2.5億美元，年初至今增長(zhǎng)6.4倍，12個(gè)月暴漲60倍，直指管理層“2026年底10億美元ARR”的目標(biāo)。
其次，量?jī)r(jià)齊升驗(yàn)證壁壘。Token單價(jià)年內(nèi)上漲83%，同時(shí)需求持續(xù)加速，證明智譜ai（886090）的模型競(jìng)爭(zhēng)力已轉(zhuǎn)化為真實(shí)定價(jià)權(quán)，而非低價(jià)換量。
最后，高價(jià)值場(chǎng)景落地：增長(zhǎng)核心來自代碼生成、智能體等高價(jià)值場(chǎng)景，客戶愿意為任務(wù)完成質(zhì)量、吞吐量、穩(wěn)定性付費(fèi)，推動(dòng)單用戶Token消耗強(qiáng)度與付費(fèi)意愿雙升。這是大模型商業(yè)化的關(guān)鍵信號(hào)：當(dāng)單價(jià)與用量同步上漲，才是可持續(xù)的高質(zhì)量增長(zhǎng)。
03
盈虧拐點(diǎn)已至
小摩測(cè)算后發(fā)現(xiàn)，智譜ai（886090）已抵達(dá)重要現(xiàn)金流與盈利拐點(diǎn)，2025年研發(fā)投入32億元人民幣，與調(diào)整后凈虧損基本持平?，F(xiàn)有模型產(chǎn)生的毛利潤(rùn)，已能覆蓋銷售管理費(fèi)用，核心業(yè)務(wù)達(dá)到貢獻(xiàn)盈虧平衡，當(dāng)前虧損全部是為下一代模型迭代的戰(zhàn)略性研發(fā)投入。
同時(shí)，API毛利率大幅改善：2024年3%→2025年19%，規(guī)模效應(yīng)、算力利用率提升、模型效率優(yōu)化共同驅(qū)動(dòng)。摩根大通（JPM）判斷，只要維持三位數(shù)收入增速、API毛利率持續(xù)擴(kuò)張，即便不削減研發(fā)，虧損也會(huì)快速收窄。
04
技術(shù)路線對(duì)標(biāo)全球前沿
智譜AI的增長(zhǎng)底氣，來自技術(shù)路線與全球前沿對(duì)齊：
模型迭代：從GLM-4.5/4.6/4.7穩(wěn)步邁向GLM-5
戰(zhàn)略重心：轉(zhuǎn)向智能體系統(tǒng)、工具增強(qiáng)推理、面向開發(fā)者的基礎(chǔ)設(shè)施
核心能力：聚焦生產(chǎn)級(jí)代碼、長(zhǎng)上下文理解、多步驟執(zhí)行穩(wěn)定性
這種技術(shù)布局，不再是“輔助型AI”，而是能真正替代企業(yè)工作流的生產(chǎn)級(jí)AI，打開企業(yè)與開發(fā)者的大額預(yù)算空間。同時(shí)，智譜ai（886090）構(gòu)建了“本地部署+云API”雙引擎：
本地部署：扎根監(jiān)管嚴(yán)格的行業(yè)，形成穩(wěn)定可升級(jí)的存量需求。
云API：彈性擴(kuò)張的增長(zhǎng)引擎，開發(fā)者認(rèn)可度持續(xù)提升。
