中金發(fā)布研報稱，出于可結(jié)算資源體量考量，下調(diào)綠城中國（HK3900）(03900)2026/2027年盈利預(yù)測39%/41%至2.0/9.6億元。當(dāng)前股價對應(yīng)0.56/0.54倍2026/2027年市凈率。維持跑贏行業(yè)評級，綜合考量盈利調(diào)整和公司經(jīng)營端穩(wěn)健表現(xiàn)，該行下調(diào)目標價8%至14.0港元/股，對應(yīng)0.89/0.86倍2026/2027年市凈率，較當(dāng)前股價有60%的上行空間。
中金主要觀點如下：
2025年業(yè)績符合市場預(yù)期
公司公布2025年業(yè)績：營業(yè)收入同比-2.3%至1550億元，其中物業(yè)開發(fā)同比持平為1472億元，毛利率持平略降0.9ppt至11.9%。三費比例邊際下行0.5ppt至6.0%;期內(nèi)計提存貨與信用減值29億元/20億元，2024-25年合計100億元。最終，歸母凈利潤為0.7億元(2024年16.0億元)，與市場預(yù)期大致相符。
財務(wù)成本壓降，結(jié)構(gòu)邊際改善
公司期末有息負債略降3%至1334億元，短債占比降至18.6%，綜合融資成本較去年下行60BP至3.3%。公司重視銷售回款，期內(nèi)回款率為101%，現(xiàn)金短債比升至2.6。期內(nèi)公司境內(nèi)發(fā)債融資148.9億元，平均資金成本為3.59%，境外債余額降至27.76億美元。
精準把控新推策略，加快老盤新作
2025年公司操盤銷售額2519億元，其中自投銷售1534億元(權(quán)益金額1043億元)，同比-11%，優(yōu)于同期Top10房企表現(xiàn)(-16%);從結(jié)構(gòu)看，約84%銷售額來自一二線。公司期內(nèi)首開項目平均首開去化69%，近半數(shù)項目實現(xiàn)首開溢價，如上海潮鳴東方利潤率較交底提升7.6%;同時公司重視老盤新作，年內(nèi)去化21年及以前庫存328億元;公司在杭州、蘇州、西安等14個重點城市位居前五。
在售資源充裕，全年銷售或延續(xù)韌性表現(xiàn)
2025年公司獲取項目50個，可售面積318萬平米，權(quán)益地價款為511億元(權(quán)益比例69%)，對應(yīng)投資強度49%，隱含貨值1355億元，其中一二線占比86%，長三角占比81%(杭州單城占比38%)。2025年末公司未售權(quán)益儲備1506萬平，其中可售資源972萬平，該行判斷2026年公司有望保持千億元銷售規(guī)模與現(xiàn)有排名。
風(fēng)險提示：新房市場景氣度超預(yù)期下行，投拓利潤兌現(xiàn)度不及預(yù)期。
