21世紀經(jīng)濟報道記者 崔文靜
資本市場違規(guī)減持的“緊箍咒”正在進一步收緊。4月17日，證監(jiān)會就《違規(guī)轉(zhuǎn)讓證券案件行政處罰實施規(guī)則（征求意見稿）》（以下簡稱《規(guī)則》）向社會公開征求意見。
這份共計十八條的規(guī)則，首次對各類違規(guī)減持行為的行政處罰裁量標準進行了系統(tǒng)性、精細化的規(guī)定，將罰款比例、金額與違規(guī)行為的性質(zhì)、規(guī)模、比例直接掛鉤，讓“過罰相當”從原則變?yōu)榭刹僮鞯木唧w標尺。
近年來，違規(guī)減持手法不斷翻新，從“清倉式減持”到“繞道減持”，從隱瞞一致行動關(guān)系到利用司法強制執(zhí)行規(guī)避限制，市場對此反應強烈。證券法將違規(guī)轉(zhuǎn)讓證券的罰款規(guī)定為“買賣證券等值以下”，但在實際執(zhí)法中，如何精準界定不同類型違規(guī)行為并匹配相應處罰力度，一直缺乏明確的量化指引。
此次《規(guī)則》的出臺，通過將違規(guī)行為細分為四大類別，并對不同類別設置差異化的裁量階次，其中首發(fā)原始股的違規(guī)減持處于從重處罰階次的，將面臨轉(zhuǎn)讓金額50%以上至1倍的頂格重罰。
與此同時，《規(guī)則》明確了主動購回可從輕、減輕處罰的“回頭路”。
這意味著，大股東、董監(jiān)高今后再想“越線”套現(xiàn)，不僅面臨明碼標價的違法成本清單，更將直接承受差異化、精準化的嚴厲制裁。
量化標尺落地
證券法為違規(guī)減持設置了“沒收違法所得，并處以買賣證券等值以下的罰款”的法律框架，但“等值以下”這一寬泛幅度在具體執(zhí)行中往往面臨裁量難題。此次《規(guī)則》的核心突破，便是為這把“法律標尺”刻上了清晰的刻度。
《規(guī)則》針對四大類違規(guī)行為，分別搭建了“從輕—一般—從重”三階裁量框架，并將每個階次與兩項硬性量化指標——違規(guī)轉(zhuǎn)讓比例（占上市公司總股本比例） 和違規(guī)轉(zhuǎn)讓金額——直接綁定。
具體而言，違規(guī)轉(zhuǎn)讓比例不足2%，或違規(guī)轉(zhuǎn)讓金額不足4000萬元的，劃入從輕處罰階次；違規(guī)轉(zhuǎn)讓比例達到5%以上，且違規(guī)轉(zhuǎn)讓金額在5億元以上的，劃入從重處罰階次；處于兩者之間的，則屬于一般處罰階次。
這一劃分標準用客觀、可驗證的數(shù)字替代了以往相對籠統(tǒng)的主觀判斷。以實踐中常見的大股東違規(guī)減持為例，某持股5%以上股東在限制期內(nèi)拋售占總股本1.5%的股票、涉及金額3000萬元，將明確歸入從輕階次；若一次性拋售比例高達6%且金額超過5億元，則直接觸發(fā)從重處罰條款。
在此基礎(chǔ)上，不同類別違規(guī)行為對應的具體罰款比例呈現(xiàn)出顯著的階梯性差異。
對于危害性最大的在限制期內(nèi)轉(zhuǎn)讓首發(fā)前原始股的行為，從輕、一般、從重三個階次的罰款幅度分別為違規(guī)轉(zhuǎn)讓金額的30%以下、30%至50%、50%以上1倍以下。對于其他在持有期限、賣出時間方面違反規(guī)定的行為，相應幅度降至20%以下、20%至30%、30%以上1倍以下。而對于在賣出數(shù)量、信息披露方面違規(guī)但本身已過限售期的行為，幅度進一步降低為10%以下、10%至20%、20%以上1倍以下。這種差異化設計，讓違規(guī)行為的危害程度與罰款金額直接掛鉤。
值得關(guān)注的是，此次量化規(guī)則的制定并非憑空設想，而是對過往執(zhí)法實踐的提煉和固化。從近年來已公開的違規(guī)減持行政處罰案例來看，絕大多數(shù)案件的罰款比例和金額均落在上述新設的階次區(qū)間之內(nèi)。對于極少數(shù)因個案情節(jié)特殊、現(xiàn)有階次可能顯失公平的情形，《規(guī)則》也預留了調(diào)整適用的通道，明確須經(jīng)證監(jiān)會主要負責人批準或集體討論決定后方可突破既定階次，在保證靈活性的同時設置了嚴格的程序門檻。
四類行為“對號入座”
違規(guī)減持并非“一個筐”，不同類型行為背后的主觀惡意和對市場秩序的破壞程度存在顯著差異?！兑?guī)則》在系統(tǒng)梳理各項減持監(jiān)管規(guī)定的基礎(chǔ)上，將違規(guī)轉(zhuǎn)讓情形歸納為四大類別，并依其危害性大小匹配了從重到輕的差異化處罰梯度。其中，違反法律規(guī)定在限售期內(nèi)轉(zhuǎn)讓首次公開發(fā)行前發(fā)行的股份——即“違規(guī)減持原始股”——被列為第一類行為，承受最嚴厲的罰款。
這種分類邏輯源于對違規(guī)行為本質(zhì)的考量。第一類行為的核心特征是“絕對不能減”或稱“無權(quán)減持”，即在法律明令禁止的期限內(nèi)擅自轉(zhuǎn)讓。而在此類別內(nèi)部，違規(guī)減持原始股又因其直接利用一二級市場巨大價差套現(xiàn)的特性，被視為危害性最大的情形?！兑?guī)則》為其單獨設定了最高的罰款區(qū)間：從重階次可處違規(guī)轉(zhuǎn)讓金額50%以上至1倍的罰款。這意味著，一筆5億元的違規(guī)原始股減持，最高將面臨5億元的罰款，加上沒收違法所得，違法者不僅“竹籃打水一場空”，還可能面臨巨額凈損失。
相比之下，第二類行為雖然也屬于“在持有期限、賣出時間方面”違反規(guī)定——例如董事、高管在定期報告披露前15日的“窗口期”內(nèi)賣出——但鑒于其違規(guī)性質(zhì)略輕于直接觸碰原始股的法定限售紅線，《規(guī)則》將從重階次調(diào)至30%以上1倍以下，從輕階次的上限比例也從30%降至20%。
第三類行為聚焦于“有權(quán)但違規(guī)減持”的情形。典型表現(xiàn)包括：大股東在連續(xù)90日內(nèi)通過集中競價減持比例超過總股本1%或通過大宗交易減持比例超過2%，以及減持前未按規(guī)定預先披露減持計劃（883921）等等。此類行為雖然違反了數(shù)量限制或信息披露要求，但減持主體本身已不再處于法定或承諾的限售期內(nèi)。因此，《規(guī)則》對其設定的處罰力度在三類典型減持違規(guī)中最輕，從輕階次罰款僅為違規(guī)轉(zhuǎn)讓金額的10%以下，即便達到從重標準，罰款比例也僅為20%以上1倍以下。
此外，《規(guī)則》還將“未按規(guī)定暫停交易”單獨歸為第四類行為，該規(guī)定并不在減持范圍之列，這也是《規(guī)則》全稱《違規(guī)轉(zhuǎn)讓證券案件行政處罰實施規(guī)則》中使用“違規(guī)轉(zhuǎn)讓”而非“違規(guī)減持”一詞的關(guān)鍵。該類主要針對投資者及其一致行動人在持股比例達到5%后，未按規(guī)定履行報告和公告義務且未停止買賣的行為。此類行為本質(zhì)上違反的是二級市場的“慢走規(guī)則”，與利用信息或持股優(yōu)勢“傾銷”股票的典型違規(guī)減持有所不同。
為此，《規(guī)則》設計了獨立的裁量標準：以違法所得倍數(shù)罰為主，劃分為3倍以下、3至5倍、5至10倍三個階次；在違法所得不足100萬元適用定額罰時，則對應300萬元以下、300萬至500萬元、500萬至1000萬元的梯度，對于情節(jié)特別惡劣的，罰款上限可進一步上探至3000萬元。同時規(guī)定，依此標準計算出的罰款金額，不得超過同等情形下第三類典型違規(guī)減持的罰款金額上限，確保罰則體系內(nèi)部的邏輯自洽與整體公平。
從“事后追著罰”到“事前勸回頭”
一份成熟的政策文件，不僅要有彰顯“零容忍”的剛性約束，也應包含引導當事人主動糾錯的柔性空間。《規(guī)則》在從嚴設定處罰階次的同時，通過一系列從輕、從重情節(jié)的明示，為潛在違規(guī)者劃出了一條清晰的“回頭路”。
從輕發(fā)落的“綠燈”并非無原則的寬宥。《規(guī)則》明確，當事人在行政處罰決定作出前，主動購回全部違規(guī)轉(zhuǎn)讓的證券并將價差上繳上市公司的，可以在法定幅度內(nèi)降低一個裁量階次處罰。
這意味著，一筆原本應處轉(zhuǎn)讓金額30%罰款的違規(guī)減持，若當事人積極采取補救措施，罰款比例可直接降至30%以下。
此外，對于僅為上市公司大股東、董監(jiān)高以外的普通投資者，或在證監(jiān)會、交易所發(fā)現(xiàn)前已主動報告、公告并停止轉(zhuǎn)讓且違規(guī)比例和金額較小的情形，同樣賦予了從輕甚至降低階次處罰的空間。
與之形成鮮明對照的，是從重處罰的“紅線”。《規(guī)則》明確，導致上市公司第一大股東或?qū)嶋H控制人變更、短時間內(nèi)大量賣出引發(fā)股價異常波動、利用司法強制執(zhí)行或股票質(zhì)押平倉等途徑“繞道減持”，均被列為可從重甚至提升裁量階次處罰的情形。
尤為值得關(guān)注的是，對于“組織、參與、實施上市公司財務舞弊后違規(guī)轉(zhuǎn)讓證券，或者大股東、董監(jiān)高明知財務舞弊仍違規(guī)減持”的行為，規(guī)則同樣釋放了從嚴打擊的強烈信號。那些試圖通過“業(yè)績注水”拉高股價再趁機套現(xiàn)的手法，將面臨行政處罰與刑事追責，乃至后續(xù)民事處罰的多重夾擊。
在違法主體的認定上，《規(guī)則》同樣堵上了潛在漏洞。針對一致行動人共同違規(guī)的情形，只要構(gòu)成共同違法，全體一致行動人均應被認定為違法主體并承擔相應責任。這一規(guī)定有效防止了違規(guī)主體通過分散持股、隱瞞關(guān)聯(lián)關(guān)系等方式規(guī)避減持限制和法律責任。
最后，《規(guī)則》重申了市場禁入措施的適用。對于違規(guī)減持情節(jié)嚴重者，證監(jiān)會可依據(jù)規(guī)定對相關(guān)責任人員采取一定期限乃至終身的市場禁入措施。這意味著，對于觸碰底線者，面臨的將不僅僅是經(jīng)濟上的重罰，更可能是職業(yè)生涯的“紅牌罰下”。
從“買者自負”到“賣者盡責”，再到如今“違規(guī)者明碼標價”，資本市場減持規(guī)則的每一次迭代升級，都是在公平與效率的天平上添加的精準砝碼。隨著《違規(guī)轉(zhuǎn)讓證券案件行政處罰實施規(guī)則》征求意見結(jié)束并最終落地實施，一套更加透明、更具威懾的減持罰則體系有望加速成型。
