招商證券（HK6099）發(fā)布研報稱，Token出海（885840）驅動算力規(guī)模擴張，從而帶動電力（562350）需求激增。該行測算，到2030年，數(shù)據(jù)中心用電量占我國全社會用電量比重有望達到4%左右。穿越周期（883436），重資產(chǎn)、低淘汰(HALO)的公用事業(yè)企業(yè)迎來價值回歸，是典型的HALO行業(yè)，在AI顛覆、地緣政治動蕩的環(huán)境下，有望成為資金的確定性選擇。
招商證券（HK6099）主要觀點如下：
AI算力快速增長，使得數(shù)據(jù)中心電力需求激增
中國信通院數(shù)據(jù)顯示，2019年-2024年，我國數(shù)據(jù)中心用電量從824億千瓦時增長至1660億千瓦時，年均復合增速為15.0%。盡管當前數(shù)據(jù)中心用電量占全社會用電量比例較低，2024年僅為1.7%，但其增速十分可觀。同時，國產(chǎn)大模型加速出海（885840），越來越多的海外數(shù)據(jù)在國內數(shù)據(jù)中心完成推理。全球最大的AI模型API聚合平臺OpenRouter數(shù)據(jù)顯示，2月16日-22日，平臺前十模型的總Token消耗約8.7萬億，其中中國模型Token消耗量為5.3萬億，占比61%。Token出海（885840）的背后是電力（562350）價值的跨境交付，有望進一步帶動數(shù)據(jù)中心用電量提升。
到2030年，數(shù)據(jù)中心用電量占比有望達到4%左右
根據(jù)IDC的預測，2025-2028年我國智能算力(精度FP16)將由1037.3EFLOPS增長至2781.9EFLOPS，年均增速為38.9%。為了研究算力規(guī)模擴張帶來的用電量增長情況，該行構建了一個基于單Token耗電量的數(shù)據(jù)中心用電量計算模型，同時考慮PUE的持續(xù)下降，假設中國智能算力年均增速分別為25%/35%/45%，到2030年，我國智能算力將分別達到3166/4651/6649EFLOPS，數(shù)據(jù)中心用電量將分別達到3907/5741/8206億千瓦時。假設2026-2030年我國全社會用電量年均增速為5.2%，則在不同算力規(guī)模增速下，2030年數(shù)據(jù)中心用電量占我國全社會用電量比重將分別達到2.9%/4.3%/6.1%。
數(shù)據(jù)中心的運行依賴穩(wěn)定且充足的電力（562350）供應，同時“雙碳”目標對于電力（562350）的清潔低碳做出要求
2023年發(fā)改委發(fā)布《關于深入實施“東數(shù)西算”工程加快構建全國一體化算力網(wǎng)的實施意見》，提出到2025年底，國家樞紐節(jié)點新建數(shù)據(jù)中心綠電占比超過80%?！半p碳”目標下，數(shù)據(jù)中心有望成為促進可再生能源（850101）消納的重要力量。近年來，綠電交易市場日趨成熟，綠電溢價逐漸回歸合理區(qū)間。通過長期購電協(xié)議鎖定綠電資源，數(shù)據(jù)中心可以有效規(guī)避未來化石能源（850101）價格波動風險，實現(xiàn)算力成本與綠色價值的雙贏。
穿越周期，重資產(chǎn)、低淘汰(HALO)的公用事業(yè)企業(yè)迎來價值回歸
AI時代，軟件層面的技術顛覆層出不窮，而HALO資產(chǎn)“看得見、摸得著”，具備進入門檻高、業(yè)務模式穩(wěn)定、現(xiàn)金流可預測、難以被AI顛覆等優(yōu)勢，可提供防御性價值。公用事業(yè)是典型的HALO行業(yè)，在AI顛覆、地緣政治動蕩的環(huán)境下，有望成為資金的確定性選擇。
投資建議：持續(xù)看好傳統(tǒng)電力（562350）龍頭長江電力（600900）、國電電力（600795），建議關注優(yōu)質區(qū)域電力（562350）標的皖能電力（000543）、福能股份（600483）、申能股份（600642）、桂冠電力（600236）、涪陵電力（600452）等。
風險提示：AI算力需求不及預期、政策支持力度不及預期、宏觀經(jīng)濟波動。
