信達(dá)證券（601059）股份有限公司姜文鏹近期對哈爾斯（002615）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《哈爾斯：YETI銷售回暖、庫存低位，核心供應(yīng)商有望受益》，給予哈爾斯買入評級。

　　哈爾斯

　　事件：近期YETI發(fā)布25年報，25Q4收入同比+7%。分產(chǎn)品來看：杯壺同比+6%(Q1~3均下滑4%，Q4環(huán)比+44.1%)，美國受到消費承壓、零售商進(jìn)貨謹(jǐn)慎、供應(yīng)鏈遷移等多重影響，但YETI通過產(chǎn)品創(chuàng)新仍保持收入平穩(wěn)；非美地區(qū)順利實現(xiàn)穩(wěn)健增長。保溫箱等同比+7%(剔除同期召回影響后+2%)；分地區(qū)來看：美國同比+2%(剔除召回影響后同比持平)，非美地區(qū)同比+25%。

　　未來展望樂觀，26年補(bǔ)庫行情有望展開。展望26年，YETI預(yù)計全年收入增速在6%-8%(其中杯壺為中個位數(shù)、且單季度均有望保持增長)，長期增速有望保持高個位數(shù)-低雙位數(shù)。此外，YETI提到美國下游(零售商)銷售速度大于YETI對其供貨，顯示產(chǎn)品需求仍然強(qiáng)勁(為26年發(fā)展奠定良好基礎(chǔ))，且YETI自身庫存處于21Q3后最低水平，我們認(rèn)為26年產(chǎn)業(yè)鏈雙重補(bǔ)庫(下游零售+中游品牌)有望推動上游制造商業(yè)績復(fù)蘇。

　　重申保溫杯制造復(fù)蘇機(jī)遇。根據(jù)公司公告，哈爾斯25Q1-3前五大客戶金額同比-0.1%，其中YETI同比分別-21.3%，YETI自身全年杯壺收入僅下滑1%，我們判斷采購金額下滑主要系供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移導(dǎo)致下單節(jié)奏變化、最終庫存水平降低(25Q4存貨同比-6%)。根據(jù)YETI自身銷售指引，我們判斷哈爾斯26年對YETI供應(yīng)金額有望實現(xiàn)靚麗增長。此外，伴隨公司泰國交付能力提升，Stanley加速新品開發(fā)和非美市場發(fā)展，公司供應(yīng)份額有望顯著提升。Owala/Brumate自身仍在快速成長，目前公司均為核心供應(yīng)商，26年訂單有望伴隨客戶高速增長。

　　盈利預(yù)測與投資評級：公司多維度打造品牌力，OBM有望持續(xù)高增；制造代工復(fù)蘇跡象清晰，盈利能力有望逐步改善。結(jié)合近期股權(quán)激勵和員工持股業(yè)績目標(biāo)樂觀，我們預(yù)計2025-2027年公司歸母凈利潤分別為0.7、3.0、4.2億元，對應(yīng)PE估值分別為61.2X、14.5X、10.4X，維持“買入”評級。

　　風(fēng)險提示：供應(yīng)鏈成本優(yōu)化不及預(yù)期、客戶訂單不及預(yù)期、人民幣匯率超預(yù)期波動、自主品牌發(fā)展不及預(yù)期。

　　最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有5家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級5家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價為9.68。