東吳證券股份有限公司陳海進(jìn),李雅文近期對(duì)利揚(yáng)芯片進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《高端測(cè)試產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，“一體兩翼”布局鑄就長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)》，給予利揚(yáng)芯片買入評(píng)級(jí)。

　　利揚(yáng)芯片(688135)

　　投資要點(diǎn)

　　利揚(yáng)芯片是國(guó)內(nèi)獨(dú)立第三方專業(yè)芯片測(cè)試公司，專注于集成電路測(cè)試方案自研以及相關(guān)測(cè)試服務(wù)。公司成立于2010年，以測(cè)試方案開發(fā)為核心優(yōu)勢(shì)，為客戶提供CP測(cè)試以及FT測(cè)試服務(wù)。目前，公司已經(jīng)在5G通訊、計(jì)算類芯片、存儲(chǔ)、工業(yè)控制、傳感器、智能控制、生物識(shí)別、信息安全、北斗、汽車電子等新興產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域取得測(cè)試優(yōu)勢(shì)。利揚(yáng)芯片2025年Q1-3實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.4億元，較上一年同期增加23.11%。

　　高端化布局和長(zhǎng)三角產(chǎn)能擴(kuò)充帶來(lái)新動(dòng)力，有望支撐公司業(yè)務(wù)繼續(xù)增長(zhǎng)。（1）公司積極布局高端測(cè)試產(chǎn)能，滿足存量客戶及潛在客戶的測(cè)試產(chǎn)能需求。未來(lái)公司將加大力度繼續(xù)布局汽車電子、工業(yè)控制、高算力（CPU、GPU、AI等）、傳感器、存儲(chǔ)（Nor/Nand Flash、DDR、HBM等）、智能物聯(lián)網(wǎng)、無(wú)人駕駛等領(lǐng)域的集成電路測(cè)試。（2）長(zhǎng)期以來(lái)，一直將長(zhǎng)三角乃至整個(gè)華東地區(qū)作為重要戰(zhàn)略目標(biāo)。公司地處華南地區(qū)，以子公司上海利揚(yáng)創(chuàng)為切入點(diǎn)，積極在上海嘉定擴(kuò)充產(chǎn)能，逐步搶占長(zhǎng)三角部分市場(chǎng)。2020-2024年華東地區(qū)收入占比從8%提升至21%。

　　IC設(shè)計(jì)與產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移齊驅(qū)，利揚(yáng)測(cè)試主業(yè)一片藍(lán)海。根據(jù)CSIA數(shù)據(jù)，2023年IC設(shè)計(jì)業(yè)產(chǎn)業(yè)規(guī)模已占我國(guó)集成電路產(chǎn)業(yè)44.6%并呈現(xiàn)增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，而IC設(shè)計(jì)作為測(cè)試行業(yè)的下游，其持續(xù)增長(zhǎng)有望拉動(dòng)測(cè)試行業(yè)發(fā)展。同時(shí)全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷三次轉(zhuǎn)移，當(dāng)前大陸正承接產(chǎn)能。在此背景下，大陸第三方測(cè)試企業(yè)雖市場(chǎng)份額較小，但增速顯著高于臺(tái)灣龍頭公司，展現(xiàn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)潛力。產(chǎn)業(yè)升級(jí)與轉(zhuǎn)移共振，為以利揚(yáng)芯片為代表的國(guó)內(nèi)測(cè)試企業(yè)打開廣闊發(fā)展空間。

　　打造“一體兩翼”格局，全產(chǎn)業(yè)鏈拓展業(yè)務(wù)邊界。2024年度，公司為持續(xù)優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，不斷強(qiáng)化核心競(jìng)爭(zhēng)力，提出以集成電路測(cè)試為主體，以晶圓研磨切割為左翼，以全天候超寬光譜疊層圖像傳感芯片等技術(shù)服務(wù)”為右翼，旨在打造“一體兩翼”的戰(zhàn)略布局。左翼業(yè)務(wù)側(cè)：據(jù)2025年半年報(bào)，2025H1公司晶圓磨切相關(guān)營(yíng)業(yè)收入較上年同期增長(zhǎng)111.61%，隨著客戶不斷積累并實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，前期布局的產(chǎn)能逐漸釋放。右翼業(yè)務(wù)側(cè)：利揚(yáng)芯片聯(lián)合疊鋮光電打造“TerraSight”已取得重大進(jìn)展。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司將在2025-2027年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.3/7.9/9.6億元，對(duì)應(yīng)PS分別為11/9/7倍，略高于行業(yè)可比公司平均水平�？紤]到公司第三方測(cè)試主業(yè)仍在穩(wěn)扎穩(wěn)打擴(kuò)充產(chǎn)能以及拓展客戶，并且通過(guò)“一體兩翼”布局拓展業(yè)務(wù)邊界，在A股市場(chǎng)具有獨(dú)特性以及較強(qiáng)成長(zhǎng)性。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：高端測(cè)試需求不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、進(jìn)口設(shè)備依賴的風(fēng)險(xiǎn)、公司持續(xù)穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：