東海證券股份有限公司王鴻行近期對常熟銀行（601128）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《公司簡評報(bào)告：非息收入表現(xiàn)亮眼，資產(chǎn)質(zhì)量管理審慎》，給予常熟銀行買入評級。

　　常熟銀行

　　投資要點(diǎn)

　　事件：常熟銀行公布2025年一季報(bào)。Q1，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入29.71億元(+10.04%，YoY歸屬于上市公司股東凈利潤10.84億元(+13.81%，YoY)。季末，公司總資產(chǎn)規(guī)模為3890.15億元(+6.67%，YoY)，不良貸款率為0.76%(-1BP，QoQ)，不良貸款撥備覆蓋率為489.56%(-10.95PCT，QoQ)。單季度凈息差為2.61%，同比下降22BPs。

　　對公信貸發(fā)力彌補(bǔ)部分信貸缺口；金融投資尋求業(yè)務(wù)發(fā)展與監(jiān)管要求之間的平衡。2025年Q1，公司資產(chǎn)規(guī)模增長有所放緩。從結(jié)構(gòu)上來看，個(gè)貸新增規(guī)模繼續(xù)明顯弱于近年同期與行業(yè)趨勢相符。一方面是受居民信貸需求偏弱影響，另一方面或是由于在行業(yè)零售貸款風(fēng)險(xiǎn)上升的背景下，公司對經(jīng)營貸、信用卡、消費(fèi)貸等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投放較為慎重。在零售承壓的背景下，公司抓住旺季窗口，繼續(xù)向阻力較小的對公領(lǐng)域發(fā)力：一般貸款維持雙位數(shù)增長，新增票據(jù)也處于高位。金融投資方面，2024年下半年公司響應(yīng)防范風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管要求，對規(guī)模適度控制；今年Q1新增規(guī)模明顯改善，反映公司在風(fēng)險(xiǎn)防范中后期，尋求業(yè)務(wù)發(fā)展與監(jiān)管要求之間的平衡。Q2債市呈現(xiàn)震蕩格局，長債利率風(fēng)險(xiǎn)明顯降低，公司投資端受監(jiān)管影響有望繼續(xù)弱化。在資產(chǎn)端增長放緩背景下，公司相應(yīng)調(diào)整攬儲節(jié)奏以保持資產(chǎn)負(fù)債相匹配，Q1公司吸收存款規(guī)模相應(yīng)回落。

　　息差在資產(chǎn)端影響下繼續(xù)收窄，存款成本管控強(qiáng)化有望緩沖后續(xù)壓力。測算2025年Q1生息資產(chǎn)收益率同比下行45BPs至4.47%。一方面是由于新發(fā)放貸款利率隨行業(yè)繼續(xù)走低；另一方面是由于2024年下半年LPR降息重定價(jià)及存量住房貸款利率下降影響顯現(xiàn)；再者，收益率較高的個(gè)貸占比持續(xù)下降傾向于拉低整體收益率。受存款重定價(jià)高峰及主動(dòng)優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)影響，計(jì)息負(fù)債平均成本率明顯改善，測算同比下降29BPs至2.02%。綜合來看，資產(chǎn)端對息差的壓力仍占上風(fēng)，與行業(yè)趨勢一致。測算單季度凈息為2.61%，同比下降22BPs。5月新一輪降息已傳導(dǎo)至LPR及大中型銀行存款端。當(dāng)前中小銀行面臨更大的息差壓力和信用風(fēng)險(xiǎn)壓力，穩(wěn)息差訴求更強(qiáng)，預(yù)計(jì)中小銀行將跟隨大型銀行開啟新一輪存款掛牌利率調(diào)降。常熟銀行分別于2024年11月及2025年3月兩次下調(diào)存款掛牌利率，預(yù)計(jì)仍具備進(jìn)一步下調(diào)的空間。隨著存款重定價(jià)展開，息差壓力將隨行業(yè)放緩。

　　投資收益表現(xiàn)亮眼；代理貴金屬與保險(xiǎn)收入驅(qū)動(dòng)手續(xù)費(fèi)傭金收入快速增長。Q1公司實(shí)現(xiàn)投資收益+公允價(jià)值變動(dòng)損益4.71億元，依然處于單季度較高水平，同比增長9.06%，好于行業(yè)水平�？紤]到Q1債市以調(diào)整行情為主，公司較好投資收益一方面或受益于較好的投資能力，另一方面或是由于公司選擇在債市高點(diǎn)兌現(xiàn)累計(jì)浮盈比較大的長期投資賬戶，如以攤余成本計(jì)量的金融投資規(guī)模環(huán)比下降22億元，或與此有關(guān)。Q1，常熟銀行實(shí)現(xiàn)手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入0.71億元，同比增長495.23%，大幅超預(yù)期。

　　公司堅(jiān)持審慎原則，計(jì)提力度較大，整體資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)定。2025年Q1末，公司不良率為0.76%，環(huán)比下降1BP。從行業(yè)形勢來看，個(gè)貸風(fēng)險(xiǎn)依然處于出清途中，此前公司關(guān)注率貸款占比與逾期貸款占比隨行業(yè)上升，反映不良生成面臨上升壓力。公司繼續(xù)保持審慎原則，加大計(jì)提力度，Q1資產(chǎn)減值損失同比增長13%。預(yù)計(jì)公司同步對不良資保持較大的不良核銷力度，不良率得以保持低位，撥備覆蓋率有所下降。公司當(dāng)前撥備仍然具有明顯優(yōu)勢，后續(xù)在不良核銷及業(yè)績維穩(wěn)方面仍有較大的發(fā)揮空間。

　　產(chǎn)業(yè)股東與中長期投資基金增持彰顯對公司價(jià)值的認(rèn)可。產(chǎn)業(yè)股東方面，第二大股東常熟市發(fā)展投資公司持股比例上升0.47%至3.55%。機(jī)構(gòu)投資者方面，第四大股東社�；�金16042組合增持0.10%至2.82%，社�；�金406組合、利安人壽新進(jìn)前十大股東。

　　投資建議：Q1公司非息收入表現(xiàn)好于預(yù)期，同時(shí)，受規(guī)模放緩與息差收窄影響，利息收入低于預(yù)期。展望后市，新一輪降息落地，存貸端利率預(yù)計(jì)進(jìn)一步下行，常熟銀行以個(gè)人存款為主的存款結(jié)構(gòu)將使得其負(fù)債端受益更明顯。我們相應(yīng)更新盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2025-2027年公司營業(yè)收入分別為117.12、122.25、138.57億元(原預(yù)測為115.85、126.09、138.57億元)，歸屬于普通股股東凈利潤分別為42.38、46.87、52.14億元(原預(yù)測為43.20、47.8252.68億元)，期末每股凈資產(chǎn)分別為9.50、10.64、11.88元，對應(yīng)5月27日收盤價(jià)的PB分別為0.82、0.73、0.66倍。我們維持公司“買入”投資評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)營性貸款質(zhì)量大幅惡化；負(fù)債成本管控效果不佳致凈息差大幅收窄。

　　最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有24家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級21家，增持評級3家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為9.26。