安琪酵母

　　天風(fēng)證券（601162）——25Q1增長穩(wěn)健，海外延續(xù)高增

　　事件：25Q1公司營業(yè)收入/歸母凈利潤為37.94/3.70億元(同比+8.95%/+16.02%)。 　酵母主業(yè)貢獻(xiàn)增量，制糖業(yè)務(wù)調(diào)整。25Q1公司酵母及深加工/制糖/包裝類產(chǎn)品/其他收入27.73/1.57/0.95/3.24億元(同比+13%/-61%/-4%/-38%)，食品原料收入4.34億元。酵母主業(yè)保持較高增速，并貢獻(xiàn)主要增量。 

　　國外業(yè)務(wù)維持高增速，經(jīng)銷商數(shù)量有所提升。25Q1公司國內(nèi)/國外收入分別為20.99/16.84億元(同比-0.3%/+23%)，國內(nèi)業(yè)務(wù)維持穩(wěn)健，海外業(yè)務(wù)維持高增速，并貢獻(xiàn)主要增量。25Q1線下/線上收入分別為27.07/10.76億元(同比+15%/-5%)。25Q1末經(jīng)銷商同比增加1399家至24211家，其中國內(nèi)/國外分別同比增加753/646家至18032/6179家，平均經(jīng)銷商收入分別同比-4%/+10%至12/27萬元/家。 

　　利潤率受益成本紅利，期間費(fèi)用率整體穩(wěn)健。25Q1公司毛利率/凈利率分別同比+1.31/+0.72pct至25.97%/10.20%，毛利率提升預(yù)計(jì)主要系糖蜜等成本下行以及酵母主業(yè)占比提升(毛利率更高)所致。銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+0.74/-0.20/-0.48pct至5.58%/3.49%/0.09%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降主要系匯兌收益增加。另外凈利率受到資產(chǎn)減值損失(占營收比重同比+0.51pct)影響，主要系存貨跌價(jià)損失增加。 

　　投資建議：展望25年，公司在需求有望恢復(fù)+海外高增背景下業(yè)績或向好；糖蜜等成本紅利兌現(xiàn)，利潤彈性凸顯。預(yù)計(jì)25-27年公司收入分別為172/191/207億元，同比增長13%/11%/8%；歸母凈利潤為15.8/18.2/20.6億元，同比增長19%/15%/13%，對應(yīng)PE分別為20X/17X/15X，維持“買入”評級。 

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行、消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期、成本持續(xù)上漲風(fēng)險(xiǎn)；國內(nèi)外動銷不及預(yù)期。

　　華利集團(tuán)

　　天風(fēng)證券——On業(yè)績超預(yù)期，華利客戶卡位優(yōu)勢顯現(xiàn)

　　客戶On發(fā)布業(yè)績公告 　FY25Q1收入7億瑞士法郎同比+40%(貨幣中性)，凈利0.6億瑞士法郎同比-38%； 　毛利率60%略有增長，調(diào)后EBIDA利潤率17%同比+1pct。 　分地區(qū)看，EMEA收入同比+33%，美洲同比+29%，亞太同比+129%； 　分渠道，批發(fā)同比+39%；DTC同比+42%占38%； 　分品類，鞋子同比+38%，服裝同比+91%，配飾同比+97%。 　截止25年3月末，公司庫存4億瑞士法郎環(huán)比-5%；考慮上調(diào)指引，我們預(yù)計(jì)有較多備庫需求。 

　　一季度表現(xiàn)超預(yù)期，品牌在所有渠道、地區(qū)和產(chǎn)品類別中彰顯強(qiáng)勁勢頭。得益于積極推動多渠道策略，成功推出Cloudsurfer2和Cloud6；服裝產(chǎn)品強(qiáng)勁吸引力和以明星Zendaya為主角的品牌宣傳。 　On上調(diào)全年指引，預(yù)計(jì)收入28.6億瑞士法郎同比+28%(原值為27%)，毛利率60-60.5%(原值為60.5%，主要系全球關(guān)稅等不確定性)，調(diào)后EBITDA利潤率16.5-17.5%(原值為17-17.5%)。 

　　我們認(rèn)為ON作為華利重要增量客戶之一，業(yè)績靚麗表現(xiàn)且?guī)齑孑^輕，利好公司訂單預(yù)期；同時(shí)也反映公司具備較好的客戶挖掘及卡位能力，伴隨On規(guī)模持續(xù)成長，我們預(yù)計(jì)華利或直接受益，并持續(xù)加深與客戶關(guān)系。 　當(dāng)前訂單飽滿，持續(xù)關(guān)注關(guān)稅進(jìn)展 

　　第一，對等關(guān)稅政策怎么落地待觀察，目前越南等國家與美國在積極溝通、談判，具體的關(guān)稅落地還需等后續(xù)的信息。目前公司沒有出現(xiàn)客戶因?yàn)殛P(guān)稅大幅取消、減少訂單的情況。從公司整體的出貨節(jié)奏看，沒有發(fā)生大的變化。公司目前是生產(chǎn)旺季，訂單比較飽滿，各工廠均正常生產(chǎn)，保證按期交付。 

　　第二，以往關(guān)稅都是由品牌客戶(進(jìn)口商)承擔(dān)。目前大多數(shù)客戶還沒有與公司商討關(guān)稅成本問題。制造商的凈利潤空間有限，不同盈利能力的制造商面臨的壓力會有差異。 

　　第三，公司根據(jù)美國對越南、印尼的關(guān)稅加征假定了不同情況，擬定了不同的應(yīng)對方案，并與客戶保持密切的溝通。 

　　第四，短期內(nèi)公司不會對公司整體產(chǎn)能建設(shè)做大的改動。在越南、印尼建設(shè)工廠，前期的買地、建設(shè)的審批流程比較長，越南、印尼新工廠建設(shè)仍會保持既定節(jié)奏，具體的工廠投產(chǎn)節(jié)奏會根據(jù)訂單情況調(diào)節(jié)。 

　　維持盈利預(yù)測，維持“買入”評級 　我們維持盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司25-27年EPS分別為3.4/4.0/4.7元，對應(yīng)PE分別為20/17/14x。 

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀環(huán)境變化，拿單不及預(yù)期，核心高管流失，毛利率下滑

　　立訊精密

　　國信證券——收購聞泰產(chǎn)品集成業(yè)務(wù)，汽車和ODM業(yè)務(wù)高增長

　　內(nèi)生外延支撐公司2024業(yè)績穩(wěn)健增長。公司公布2024年業(yè)績，實(shí)現(xiàn)營收2687.95億(YoY+15.91%)，歸母凈利潤133.66億(YoY+22.03%)，毛利率10.41%(YoY-1.17pct)，凈利率5.42(YoY+0.14pct)。毛利率下滑主要因個(gè)別智能可穿戴產(chǎn)品產(chǎn)能利用率不足、全球布局導(dǎo)致國內(nèi)產(chǎn)能短期過剩及海外擴(kuò)展前期空檔等，目前已基本正常。1Q25營收617.88億(YoY+17.90%)，歸母凈利潤36.79億(YoY+21.88%，QoQ+25.76%)，毛利率11.18%(YoY+0.43pct，QoQ+3.31pct)，凈利率5.47%(YoY+0.56pct，QoQ+0.24pct)。 

　　收購聞泰科技（600745）部分產(chǎn)品集成業(yè)務(wù)，ODM業(yè)務(wù)快速增長。聞泰科技擬將公司旗下產(chǎn)品集成業(yè)務(wù)相關(guān)9家標(biāo)的公司和資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給立訊精密（002475）。1月26日立訊通訊完成收購聞泰通訊持有的嘉興永瑞、上海聞泰電子和上海聞泰信息100%股權(quán)首期款支付及ODM第一期標(biāo)的公司的交割手續(xù)，其他標(biāo)的將在后續(xù)逐步完成交割。聞泰在全球手機(jī)ODM業(yè)務(wù)中全球市占率超20%，下游客戶包括三星、小米等，此次收購能快速提升公司ODM業(yè)務(wù)的規(guī)模與競爭力。 

　　與華工科技（000988）成立合資公司，布局3D打印。根據(jù)華工科技2025年5月15日公告，為進(jìn)一步提升在3D增材SLM制造領(lǐng)域技術(shù)創(chuàng)新能力，拓展增材制造在3C消費(fèi)、汽車電子、醫(yī)療等領(lǐng)域的應(yīng)用場景，華工科技全資子公司華工激光擬與公司全資子公司立鎧精密合資成立蘇州立華科技有限公司，其中立鎧精密以貨幣資金出資人民幣6000萬元，占注冊資本的30%。合資公司將聚焦3D增材SLM制造技術(shù)在多個(gè)行業(yè)的深度應(yīng)用，打造技術(shù)協(xié)同創(chuàng)新標(biāo)桿。 　收購萊尼助力份額提升，汽車業(yè)務(wù)1Q25同比增長超50%，公司汽車業(yè)務(wù)覆蓋四大類產(chǎn)品線：汽車線束、汽車連接器、智能控制、動力系統(tǒng)�？蛻粢迅采w國內(nèi)外多家頭部車企。公司充分汲取在消費(fèi)電子和通信及數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域所積累的快速迭代能力、成本管控能力、全球化供應(yīng)鏈優(yōu)勢及研發(fā)創(chuàng)新優(yōu)勢，迅速實(shí)現(xiàn)向汽車產(chǎn)業(yè)相關(guān)產(chǎn)品的跨界賦能。24年9月，公司啟動對德國汽車線束廠商Leoni集團(tuán)的收購行動。這不僅有助于公司提升自身運(yùn)營效率與研發(fā)創(chuàng)新能力，更將進(jìn)一步推動公司汽車業(yè)務(wù)規(guī)模與市場份額的快速增長。 

　　投資建議：調(diào)整盈利預(yù)測，維持“優(yōu)于大市”評級。我們看好公司長期發(fā)展，由于年報(bào)披露，調(diào)整盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司25-27年歸母凈利潤為160/194/235億元(25-26年前值為172/205億元)，同比增速20/22/21%，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE15/12/10x，維持“優(yōu)于大市”評級。 

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：大客戶終端銷量不及預(yù)期；公司份額提升不及預(yù)期。

　　東方電纜

　　天風(fēng)證券——在手海纜訂單創(chuàng)新高，出口貢獻(xiàn)業(yè)績新增量

　　事件：公司發(fā)布2025年第一季度報(bào)告，2025Q1營業(yè)收入21.47億元，同比+63.83%，歸母凈利潤2.81億元，同比+6.66%，扣非凈利潤2.74億元，同比+28.19%。 

　　2025年起公司調(diào)整定期報(bào)告披露的產(chǎn)品分類。從2025年起將定期報(bào)告中披露的產(chǎn)品分類“海纜系統(tǒng)、陸纜系統(tǒng)和海洋工程”，分別調(diào)整為“電力工程與裝備線纜(綠色輸電設(shè)施)、海底電纜與高壓電纜(電力新能源)、海洋裝備與工程運(yùn)維(深�？萍�)”。 

　　2025年Q1海底電纜與高壓電纜高增，其中歐洲出口收入開始貢獻(xiàn)業(yè)績。2025年Q1公司電力工程與裝備線纜實(shí)現(xiàn)收入8.85億元，同比增長53.28%，主要系公司持續(xù)提升品牌影響力、擴(kuò)大市場份額，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健發(fā)展，海底電纜與高壓電纜實(shí)現(xiàn)收入11.96億元，同比增長218.79%，主要系公司品牌國際化達(dá)到新水平，重點(diǎn)謀劃歐洲項(xiàng)目，外銷收入穩(wěn)步增長。 

　　歐洲多國提高了海風(fēng)規(guī)劃目標(biāo)。2022年5月，歐洲四國(德國、丹麥、比利時(shí)和荷蘭)于北海峰會上簽署《埃斯比約宣言》，承諾2030年海風(fēng)累計(jì)裝機(jī)量達(dá)65GW，到2050年累計(jì)裝機(jī)量達(dá)到150GW。其中，根據(jù)德國修正后的《海上風(fēng)電法案》，德國將2030年海上風(fēng)電裝機(jī)規(guī)模目標(biāo)由20GW提高到30GW，2035年和2040年目標(biāo)分別設(shè)定和提高到40GW和70GW。英國計(jì)劃到2030年實(shí)現(xiàn)50GW海上風(fēng)電裝機(jī)。英國計(jì)劃出臺系列措施，以解鎖多達(dá)13個(gè)海上風(fēng)電項(xiàng)目，這些項(xiàng)目最高可裝機(jī)16GW。 　公司在手訂單創(chuàng)新高，2025年相繼中標(biāo)柔直及500kv交流訂單。截止2025年4月21日，公司在手訂單約189億元，其中海底電纜與高壓電纜約115億元，電力工程與裝備線纜約44億元，海洋裝備與工程運(yùn)維約30億元。公司陸續(xù)中標(biāo)國網(wǎng)浙江電力、南方電網(wǎng)公司2024年主、配網(wǎng)線路框架招標(biāo)項(xiàng)目、陽江帆石二三芯500kV海底電纜II標(biāo)段項(xiàng)目、陽江青州五、七66kV海底電纜EPC項(xiàng)目、陽江三山島海上風(fēng)電柔直輸電工程海底電纜及附件項(xiàng)目等。 

　　投資建議：中歐海風(fēng)需求共振，海風(fēng)開工加速，公司迎來訂單&業(yè)績雙重催化，基于公司24年及25Q1經(jīng)營業(yè)績情況，我們調(diào)整公司25、26年歸母凈利潤至17.0、24.0億元(此前預(yù)測20.4、23.2億元)，預(yù)計(jì)27年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤27.4億元，PE分別為20.4、14.4、12.6倍，維持“買入”評級。 

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)海上風(fēng)電建設(shè)進(jìn)程不及預(yù)期，國內(nèi)用海政策不及預(yù)期，原材料價(jià)格波動風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險(xiǎn)，海外訂單獲取進(jìn)度不及預(yù)期

　　兆易創(chuàng)新

　　群益證券(香港)——存儲、MCU漲價(jià)預(yù)期強(qiáng)，龍頭企業(yè)受益

　　結(jié)論與建議：在1Q25全球存儲產(chǎn)品價(jià)格下跌的背景下，公司營收、凈利潤均錄得2位數(shù)的增長，表現(xiàn)良好。基于對存儲、MCU行業(yè)景氣從2Q25起持續(xù)回升的判斷，我們認(rèn)為公司業(yè)績未來增速有望加快。 

　　兆易創(chuàng)新（603986）作為國內(nèi)存儲領(lǐng)域的龍頭，長期有望持續(xù)受益于國內(nèi)進(jìn)口替代以及半導(dǎo)體需求的增長。伴隨行業(yè)景氣復(fù)蘇，我們認(rèn)為公司業(yè)績彈性較大，目前股價(jià)對應(yīng)2027年P(guān)E30倍，給與“買進(jìn)”評級。 

　　2Q25存儲價(jià)格有望回升，公司將持續(xù)受益：全球存儲市場在4Q24及1Q25經(jīng)歷了價(jià)格下跌后，2Q起產(chǎn)品價(jià)格有望受AI需求的拉動、存儲廠商產(chǎn)能控制而上漲。3月以來已經(jīng)有多家國際大廠陸續(xù)宣布Dram、Nand的漲價(jià)公告，我們認(rèn)為公司作為全球NorFlash、利基型Dram的龍頭廠商將持續(xù)顯現(xiàn)業(yè)績彈性。另外中國MCU產(chǎn)業(yè)在經(jīng)歷了數(shù)個(gè)季度的調(diào)整后，景氣度自4Q24開始逐步回升，公司作為國內(nèi)最大的32位MCU供應(yīng)商，相關(guān)業(yè)務(wù)有望在2025年開始錄得較快的成長。 

　　1Q25業(yè)績同比明顯增長：1Q25公司實(shí)現(xiàn)營收19.1億元,YOY增長17.3%，QOQ增長11.9%;實(shí)現(xiàn)凈利潤2.3億元,YOY增長14.5%，扣非后凈利潤2.2億元，YOY增長21.8%�？紤]到1Q25全球存儲市場產(chǎn)品價(jià)格明顯下跌，公司業(yè)績表現(xiàn)可圈可點(diǎn)。 

　　盈利預(yù)測：綜合判斷，預(yù)計(jì)未來行業(yè)景氣將逐季提升。預(yù)計(jì)2025-27年公司實(shí)現(xiàn)凈利潤15.8億元、21.1億元和27.1億元，同比分別增長43%、增長34%和增長28%，EPS分別2.37元、3.17元和4.06元。目前股價(jià)對應(yīng)2024-2026年P(guān)E分別52倍、39倍和30倍，公司作為國內(nèi)存儲、MCU領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，公司業(yè)績彈性大，給予“買進(jìn)”評級。 

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：中美科技摩擦，影響公司產(chǎn)品需求

　　勁仔食品

　　首創(chuàng)證券——品類升級創(chuàng)新，渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化

　　核心觀點(diǎn) 　事件：公司發(fā)布2025年一季報(bào)，25Q1營業(yè)收入5.95億元，同比+10.27%；歸母凈利潤0.68億元，同比-8.21%；扣非歸母凈利潤0.53億元，同比-8.61%。 

　　毛利率保持相對平穩(wěn)。25Q1公司毛利率29.91%，同比-0.11pct，預(yù)計(jì)主要原材料價(jià)格同比有所上漲，但公司得益于規(guī)模效應(yīng)以及供應(yīng)鏈效益持續(xù)優(yōu)化，毛利率整體保持相對平穩(wěn)。25Q1銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為13.36%/4.05%/1.98%/-0.37%，同比+0.23/+0.16/+0.15/+1.12pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升較為明顯，主要受到匯兌收益減少影響。25Q1歸母凈利率11.35%，同比-2.28pct，盈利水平同比有所下降。 

　　三大品類升級創(chuàng)新，渠道結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化。產(chǎn)品方面，公司深入挖掘蛋白品類的營養(yǎng)健康屬性，強(qiáng)調(diào)品質(zhì)向上打造差異化優(yōu)勢，魚制品、豆制品、禽類制品三大品類持續(xù)推進(jìn)升級創(chuàng)新。其中，深海鳀魚自去年以來穩(wěn)步推進(jìn)全國化擴(kuò)張，今年有望加大渠道推廣節(jié)奏；“周鮮鮮”短保豆干、鮮拌搖搖干推出以來，渠道反饋及復(fù)購率表現(xiàn)良好；“七個(gè)博士”溏心鵪鶉蛋打造高端品牌形象，有望引領(lǐng)鵪鶉蛋品類恢復(fù)較快增長。渠道方面，公司在傳統(tǒng)流通渠道加強(qiáng)精耕，提升網(wǎng)點(diǎn)鋪貨率，BC超等現(xiàn)代渠道持續(xù)穩(wěn)定拓展，高端會員店渠道有望逐步發(fā)力；零食量販渠道延續(xù)較快增長，目前已覆蓋超100家客戶、3萬家門店，品類及SKU豐富度仍有提升潛力；線上渠道整體略有承壓，主要受到社區(qū)團(tuán)購板塊表現(xiàn)較弱影響，后續(xù)改善空間較大。 

　　投資建議：根據(jù)2025年一季度公司經(jīng)營情況，我們調(diào)整盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2025、2026、2027年公司歸母凈利潤分別為3.4億元、3.9億元、4.5億元，同比分別增長15.8%、15.4%、14.8%，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為19、16、14倍。維持買入評級。 

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動風(fēng)險(xiǎn)，食品安全風(fēng)險(xiǎn)。